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发展欧洲美元债市场是最好的“热钱池”

2010年11月18日 02:23 来源: 第一财经日报 【字体:

  根据国家统计局发布的数据,今年10月份CPI已经上升到了4.4%,在房价增速放缓的情况下,股市“牛头”渐起。外加人民币升值的预期,中国的资产价格和通货膨胀出现了“似曾相识”的局面,不出意外的话,2006~2007年的故事可能重演。这种情况下,货币政策如何能应对即将到来的泡沫和通胀,显然是中央银行的首要任务之一,而周小川行长关于“热钱池”的说法也正说明货币政策的压力在加剧。

  日本为什么不需要大规模冲销

  这一定是个很幼稚的问题,当然,也需要有答案。日本和中国一样,有着巨额的贸易顺差,也积累了大量的外汇资产。但是,日本从2004年开始,就停止了对外汇市场的干预(当然,2010年日本重启汇率干预,这是后话),也就说明,同样的顺差,并没有给日本货币当局带来太大的压力,原因在于日本有着畅通的海外投资渠道,外汇储备只占其外汇资产很小的比例。在外部压力之下,日本在1980年12月开放了资本账户,当年,日本对外总资产为1597亿美元,其中对外直接投资占12.3%,非直接投资占71.6%,储备资产占16%。1980年以后,日本的外汇资产不断上升,但基本维持既有的结构不变,到2008年,外汇储备占外汇资产的比例为17.9%(中间出现过先低后高的波动)。

  从日本的实践可以看到另外一个问题的实质:中国的冲销压力来自于不合理的外汇储备管理体制,以及中国对外投资渠道不畅通。2009年底,中国有着24513亿美元的外汇储备,同年对外总资产为34601亿美元,外汇储备占对外总资产的70.8%。这些外汇储备并没有留在中国,而是投资在美国国债和公司债市场上。也就是说,结果和日本是相同的,所有的外汇资产都在海外进行投资,不同的是,日本的外汇资产集中在民间,由民间进行投资,而中国则通过冲销转移到了中央银行手中。正是这个冲销过程,将外汇资产积累(双顺差)和国内的人民币发行捆绑在了一起,外汇资产积累成功绑架了货币政策。

  这个过程并不是中央银行所愿意看到的,外汇资产集中到中央银行手上,有实施资本管制的主观意愿。但更多的受客观因素影响,主要是因为中国金融机构的实力与外汇规模不匹配。上世纪80年代日本大量的金融机构在美国和欧洲投资,这些金融机构的海外投资,实际上为日本外汇资产对外投资打通了非常畅通的渠道。

  欧洲美元债市场是最好的“资金池”

  中国和日本的外汇资产,最终都流向了全球的金融市场,不同的是:中国有冲销,日本没有;中国固定收益产品占比很大,日本证券产品占比较大。在继续执行资本账户管制的情况下,如果要缓解中央银行的压力,关键是要下调冲销规模,断开外汇资产积累和人民币发行之间的联系。

  基于这些因素,笔者认为,最好的办法就是在中国发展一个规模较大的欧洲美元债市场,这个市场以美元计价的固定收益产品为主,包括美元计价的外国政府债券、美元计价的外国公司票据、中国公司发行的以美元计价的票据。也就是维持原有的投资结构不变,只是把这些交易都搬到中国来进行。其实,目前有些美元计价的固定收益产品已经在中国市场上流通,包括中石油发行的美元中期票据、高盛公司美元发行的7年期票据(中国工商银行(601398)理财产品之一)等。

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