8月又现加杠杆 监管继续升级

1评论 2017-09-06 10:56:41 来源:屈庆债券 作者:屈庆债券 低吸也能抓涨停!

  债市投资策略:周二央行继续暂停公开市场操作,但月初资金面延续宽松,但在监管表态趋严和财新中国服务业数据大幅好于预期显示经济基本面转好的压力下,债市收益率小幅上行。随着季末时点的临近,资金面宽松的局势也将逐渐扭转。8月全市场整体杠杆率有所上升,监管继续升级,后续供给压力逐步显现,叠加二季度信托业发展整体向好,资金“脱虚向实”支撑实体经济的发展,债市难有趋势性机会,依然建议投资者谨慎操作。

  第一,8月市场再加杠杆,监管态度不会放松。正如在之前的报告中分析那样,去杠杆未完成之前,央行不会二度容忍市场价杠杆行为,所以对9月流动性不会放松。目前来看,国债单只规模由360亿上升至400亿,9月供给压力开始逐步显现,由于国债发行量具有强季节性规律,第三季度一般是发行规模全年峰值,后期供给压力将逐步显现,叠加市场加杠杆下央行可能继续收紧流动性,监管压力犹在,后续债市压力不减。

  第二,中国信托业协会最新发布的数据显示,截至今年2季度末,信托业受托资产达到23.14万亿元,同比增长33.84%。流向工商企业的信托资金占比达到26.24%,逐季上升,显示出信托业对实体经济的鼎力支持。整体来看,二季度信托业发展整体向好,总规模呈现稳步上升的趋势,主要是由于通道业务的回流导致事务管理类信托规模大幅上升所致;就信托资产投向来看,二季度信托资产投资方向不变,但是投向工商企业的规模和同比增速明显上升,而投资金融机构规模有所下降,表明信托业资金“脱虚向实”,支撑实体经济的发展;而从风险来看,二季度信托业风险资产规模占比略微上升,但是风险项目规模增速继续呈现下降的趋势,并且由正转负,表明信托业风险整体可控。

  第三,中债登托管数据显示,8月各类债券托管总量为48.18万亿,增量由上月的9997亿下降到7434亿,主要是受地方政府债、商业银行债券发行缩量和国债到期量增多所致。分机构来看,8月广义基金大幅增持,商业银行增持力度有所减弱;境外机构增持幅度较前两个月相比有所减弱,受万能险监管措施和134号文的负面冲击,8月保险机构再次减持,我们预计险资配置力量减弱的趋势仍将延续。杠杆率方面,8月券商继续大幅加杠杆,其他类型机构杠杆率变化不大,全市场整体杠杆率有所上升。

  第四,8月30日证监会副主席李超在《证券公司证券投资基金管理公司合规管理办法》培训会上发表讲话,重申第五届全国金融工作会议精神,对前期工作中取得的成绩、未来需要重点防控的风险、工作实践中需要平衡的几对关系、提升行业核心竞争力等四个方面进行了总结并提出相关要求。整体来看,尽管肯定了前期工作取得的阶段性成绩,但是未来加强行业合规管理和风险把控依然是主旋律,去杠杆降通道、压缩资金池业务、加强债券领域的监管、加强合规管理依然是未来较长时期的重点工作。

  一、债券市场展望: 多方压力袭来,债市调整仍将继续

  周二央行继续净回笼资金,尽管资金面仍然宽松,但对未来资金面的担忧进一步上升。叠加证监会副主席讲话透露出未来监管可能加码,债券市场继续调整。国债期货TF1712、T1712大幅下跌0.17%和0.26%,十年国开券全天上行1-2bp。对于后市,我们建议关注以下几点:

  第一,去杠杆工作不放松,9月供给压力逐渐体现。

  8月券商大幅加杠杆,其他类型机构杠杆率变化不大,全市场整体杠杆率有所上升。从中债登数据来看,全市场待购回债券余额由7月底的3.95万亿增加到8月底的4.16万亿,增加幅度大于托管量增长幅度,结合8月质押式回购各品种成交量均大于7月成交量,表明8月市场整体杠杆率有所上升。分机构来看,商业银行整体杠杆率水平没有变化,其中农商行和村镇银行杠杆率环比分别上升0.03和0.11。券商在前期加杠杆的基础上,8月杠杆率环比继续大幅增加1.88至5.48。此外,保险机构杠杆率微增,广义基金类杠杆率持平于上月,其中商业银行理财产品杠杆率波动较大,上月环比下降0.75,而8月环比上升0.02。信用社和非银行金融机构杠杆率分别下降0.04和0.08。

  8月市场再加杠杆,监管态度不会放松。正如在之前的报告中分析那样,去杠杆未完成之前,央行不会二度容忍市场价杠杆行为,所以对9月流动性不会放松。

  目前来看,国债单只规模由360亿上升至400亿,9月供给压力开始逐步显现,由于国债发行量具有强季节性规律,第三季度一般是发行规模全年峰值,后期供给压力将逐步显现,叠加市场加杠杆下央行可能继续收紧流动性,监管压力犹在,后续债市压力不减。

  第二,信托业受托资产增加,资金“脱虚向实”服务实体企业。中国信托业协会最新发布的数据显示,截至今年2季度末,信托业受托资产达到23.14万亿元,同比增长33.84%。流向工商企业的信托资金占比达到26.24%,逐季上升,显示出信托业对实体经济的鼎力支持。对此我们有几点看法:

  (1)通道回流助推信托资产高速增长。今年二季度信托业的受托资产达到23.14万亿元,同比增速自2016年二季度触底后逐步回升,2017年二季度同比增速达到2014年一季度以来的最高点33.86%,较2017年一季度末增加1.17万亿元。其中二季度事务管理类信托增长1万亿元,同比增长高达67.11%,较一季度增长了1.92个百分点,环比增加8.68%,增长态势有所放缓;投资类和融资类信托虽然总量也有所增长,同比增幅分别为9.67%、7.81%,但是占信托总资产的比例均呈现不断下降的趋势。平时所说的“通道业务”往往被统计于信托公司事务管理类信托项下,2016年以来,出台了许多针对券商资管、基金子公司种资管相关监管文件,“通道业务”受到了严格的限制,大量通道业务回流信托渠道,因此,事务管理类信托规模随着通道业务回流而大量增加。但是,主要受通道业务带动的高速增长不符合监管方向,未来信托资产的高速增长或将受到监管部门的关注。

  (2)信托资金投向工商企业比重逐渐上升,支持实体经济发展。从资金投向来看,2017年二季度信托投向仍然集中在工商企业、基础产业、证券投资、金融机构和房地产五大领域。其中,投向工商企业的比例环比上升1.42个百分点至26.24%,同比增长42.18%,环比则比1季度多增加4261.55亿元,是五大领域中增长最快的;而投资金融机构的增长率有所下降,表明资金“脱虚向实”,继续支持实体经济的发展;另外,投向房地产的比例环比上升0.59个百分点至9.02%。但是房地产调控仍在继续加码,今日湖北省国资委要求,自9月5日起,省出资企业及其各级子企业暂停对房地产新增投资,违者要严肃追责。湖北国资委还要求省出资企业及其各级子企业所有在建、在售房地产,要加快建设进度和销售进度,确保资金尽快回笼,随着调控力度的逐渐加大,融资类房地产信托业务未来发展空间将逐步缩小,投向房地产的信托资金可能会出现下降趋势,未来信托公司将向真实的股权融资、商业化地产运营投资和信托型ABS方向转型。

  (3)信托业风险整体可控。2017年二季度末信托行业风险项目581个,规模为1381.08亿元;风险项目个数比一季度末561个增加20个,金额比一季度末的1227.02亿元增加154.06亿元,同比增速继续下降并由正转负至-0.01%。表明风险资产逐步稳定。另外,在信托资产稳步上升的同时,风险资产占比2016年三季度以来呈稳步下降的趋势,虽然今年二季度风险规模占比有所回升,由0.56%略微回升至0.6%,但整体稳定,表明信托业的风险整体可控。

  总结来看,二季度信托业发展整体向好,总规模呈现稳步上升的趋势,主要是由于通道业务的回流导致事务管理类信托规模大幅上升所致;就信托资产投向来看,二季度信托资产投资方向不变,但是投向工商企业的规模和同比增速明显上升,而投资金融机构规模有所下降,表明信托业资金“脱虚向实”,支撑实体经济的发展;而从风险来看,二季度信托业风险资产规模占比略微上升,但是风险项目规模增速继续呈现下降的趋势,并且由正转负,表明信托业风险整体可控

  第三,8月中债登托管量数据点评:地方政府债发行缩量,机构增持力度有所减弱。

  中债登托管数据显示,8月各类债券托管总量为48.18万亿,增量由上月的9997亿下降到7434亿,主要是受地方政府债、商业银行债券发行缩量和国债到期量增多所致。政府债券方面,尽管8月国债发行量较上月增加6192亿,但到期量增加7525亿,净融资额的减少导致国债托管量增量减少1247亿;经历了上月巨量发行之后,8月地方政府债发行量环比减少3756亿,到期规模变化不大,因此托管量增量大幅减少3967亿;受地方债和国债的影响,8月政府债券托管量增量环比降低5053亿,是8月总托管量增量明显下降的主要原因。展望未来,我们认为上半年政府债券发行节奏较慢,下半年存在较大的供给压力,预计未来政府证券发行量将有所上升。政金债方面,8月发行量增加611亿,叠加到期量环比减少1628亿,两者共同作用下,8月政金债托管量增量由负转正,大幅增加1767亿。商业银行债券8月到期量持平于上月,但发行量减少至一半,托管量增量减少271亿。信用债发行继续回暖,企业债券托管量增量也由上个月的371亿增长到655亿。8月银监会主管的ABS发行量大幅增加,资产支持证券托管量增量由上月的-466亿大幅增加到本月的592亿,增量创去年以来第二高。

  广义基金大幅增持,商业银行增持力度有所减弱。8月广义基金托管总量增加3072亿,但较上月1697亿增持量相比大幅增加。分债券种类来看,8月广义基金分别增持783亿国债、965亿元政金债和406亿的企业债,剩余增量主要来源于地方债,因此利率债依然是广义基金托管增量的重点。8月商业银行增持力度有所减弱,增持量从上月的8766亿下滑到4063亿,其中全国性商业银行和城商行是增持主力,8月托管量增量环比增加2364亿和1007亿。按债券种类来分,商业银行增持546亿国债和778亿政金债,国债增持部分主要来源于全国性商业银行的286亿元和城商行的320亿;政金债增持部分主要来源于城商行的408亿和农商行的433亿。除了国债和政金债外其余部分变化不大,因此我们认为剩余增持(2602亿左右)的大部分应该是地方债。

  境外机构增持幅度有所减弱,保险机构再次减持。8月境外机构托管量增量为158亿,较前两个月291亿和378亿的增持幅度明显减弱。进一步来看,境外机构主要增持了110亿的国债和少量的政金债、企业债。8月保险机构托管量由上月的17480亿减少到16279亿,险资连续3个月减持。展望未来,万能险监管措施和5月新发的134号文的负面影响仍会持续,我们预计险资配置力量减弱的趋势仍将延续。

  整体而言,8月中债登债券托管量增量环比减少2563亿,主要是受地方政府债、商业银行债券发行缩量和国债到期量增多所致。分机构来看,8月广义基金大幅增持,商业银行增持力度有所减弱;境外机构增持幅度较前两个月相比有所减弱,受万能险监管措施和134号文的负面冲击,8月保险机构再次减持,我们预计险资配置力量减弱的趋势仍将延续。杠杆率方面,8月券商继续大幅加杠杆,其他类型机构杠杆率变化不大,全市场整体杠杆率有所上升。

  周三利率债一级中标利率预测。周三,一级市场将续发1、10年期国债,增发1、7年期农发债,发行10年期农发债,计划发行规模分别400、400、60、30、60亿,发行费率分别为0.05%、0.01%、0.09%、0.19%、0.19%。目前二级市场或估值分别为3.3951、3.665、3.9750、4.4098、4.4201,综合近几期招标结果,我们估计本次中标利率区间在3.32-3.36、3.64—3.68、3.86-3.90、4.38-4.42、4.38-4.42。

  债市投资策略:周二央行继续暂停公开市场操作,但月初资金面延续宽松,但在监管表态趋严和财新中国服务业数据大幅好于预期显示经济基本面转好的压力下,债市收益率小幅上行。随着季末时点的临近,资金面宽松的局势也将逐渐扭转。8月全市场整体杠杆率有所上升,监管继续升级,后续供给压力逐步显现,叠加二季度信托业发展整体向好,资金“脱虚向实”支撑实体经济的发展,债市难有趋势性机会,依然建议投资者谨慎操作

  二、清理资金池和债券监管升级成为证券行业合规管理重点

  8月30日证监会副主席李超在《证券公司和证券投资基金管理公司合规管理办法》培训会上发表讲话,重申第五届全国金融工作会议精神,对前期工作中取得的成绩、未来需要重点防控的风险、工作实践中需要平衡的几对关系、提升行业核心竞争力等四个方面进行了总结并提出相关要求。整体来看,尽管肯定了前期工作取得的阶段性成绩,但是未来加强行业合规管理和风险把控依然是主旋律,去杠杆降通道、压缩资金池业务、加强债券领域的监管、加强合规管理依然是未来较长时期的重点工作

  首先,降杠杆去通道、遏制经营和牌照乱象、控制资金池业务、提升证券基金公司合规风控能力等工作取得了初步成绩,但是未来还要进一步推进。李超副主席提出,在落实金融工作会议谨慎方面,前期监管做了提前部署,契合会议谨慎要求,也取得了一定成效,具体表现在:(1)分级基金规模下降、结构化资管产品规模下降杠杆率降低、债券型资管产品融资杠杆降低、两融余额稳定、通道业务年内由增到减是证券行业杠杆下降通道去化表现;(2)机构牌照违规操作得到了及时的制止,部分机构的组织框架调整和制度体系建设工作有序推进;(3)证券公司资金池大集合产品规模有所下降;(4)公司的风控合规能力有所提升,行业合规经营意识和高管层对合规工作的重视程度提高;(5)扶贫等社会责任方面的工作有新的进展。需要注意的是,资金池业务规模虽然得到控制,但是进展依然不够,八条底线明确提出不能做资金池业务,监管也未对大集合及类资金池业务另做特别规定,未来此类业务还将继续压缩。

  其次,证券行业中的具体风险表现在部分机构资本金风险较大、资管产品流动性风险和信用风险需要关注、去杠杆和降通道的压力依然存在、内控不严和违规经营的问题依然存在。具体来看:(1)资本金风险表现在股票质押业务规模、保本类、类资金池业务规模攀升,存在刚兑压力,净资本缺口风险大;(2)流动性风险方面特别提出货币基金的快速增长对整体流动性的冲击,个别规模巨大的货币基金需要严格遵守流动性管理要求;(3)去杠杆降通道在问题部分再次提出,特别强调通道业务也会承担相关风险;(4)内控不严和违规经营问题方面则对代销飞单、投行造假、部门承包制、合规风控差提出了严厉批评。

  再次,落实全国金融工作会议精神,在工作实践上需要把握好几个方面的关系。具体来看:(1)行业利益和全局利益的关系,未来证券基金行业要围绕资本市场服务实体经济做强主业,行业边界快速扩张的格局将得到控制,非主业将会面临调整、收缩甚至叫停;(2)股票和资本市场的关系,特别强调资本市场不仅局限于股票市场,还包括债券市场、衍生品、场外市场,过去由于重视股票的惯性思维使得债券领域风险频出,未来要重点防范;(3)机构个体风险和整体风险的关系,不能简单将机构风险释放给市场和整个体统;(4)机构自身责任和监管责任的关系,机构自身要作为风险管理的第一责任人,监管继续加强本职工作;(5)个案表象和内生机制的关系,发生风险个案后要对机制问题和机构的整体进行梳理。

  最后,会议提出要切实提升行业的核心竞争力。具体包括:(1)完善合规风控风险,机构要严选合规负责人;(2)贯彻风控指标规则;(3)加强股东资格和行政管理,确保权属清晰,这个领域正在出台相关规定;(4)回归服务实体经济的本源;(5)立足脱虚向实,消化清理债券通道业务规模;(6)根据就居民长期投资需求深化金融产品;(7)继续发展资产证券化业务,特别是租赁住房市场和PPP领域的应用;(8)加强风险防范,特别是杠杆风险、债券风险、流动性风险等方面,债券风险过去由于人才储备不足、管理不到位,出现很多违规代持、过券倒券、低买高卖的违规操作,未来将加强防控;(9)建立社会责任、加大投资者保护;(10)强化党员建设,加强党对金融领域的集中统一领导;(11)落实坐实压力测试,特别是对资产管理、融资融券、股票质押回购、债券交易等领域的重点监控;(12)加大现场检查力度;(13)高标准、严要求,严惩违规行为。

  整体来看,在金融工作会议服务实体、防控金融风险、深化金融改革的主旋律下,未来金融各子行业的监管加强将持续,合规风控将提到更高的位置。具体到债券领域,本次合规培训多次强调清理资金池业务、防范债券市场风险、压缩债券资管通道、加强债券交易领域的重点监控,未来将看到债券市场投资的监管环境逐步完善,需要警惕各别领域风险处置和具体监管政策的落地可能对市场情绪造成负面影响。

关键词阅读:8月 资金池 杠杆 债市收益率 理财产品

责任编辑:卢珊 RF10057
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