M2和社融的持续背离说明什么?

1评论 2017-09-18 15:26:56 来源:兴业固收 抢反弹首选这8只股!

  投资要点

  金融紧缩的确对实体经济融资已经造成了负面的影响,这是需要正视的。不过社融增速稳定和信贷高增长说明实体融资需求仍然较强,目前仍然在通过信贷和其他渠道融资以弥补去杠杆的负面冲击。融资需求稳定说明基本面的下滑即使出现还属于可控范畴,在政策对经济容忍程度提升,对防风险更为重视的背景下,金融监管从严的方向还没有结束。

  目前来看,短期的维稳(预期)和商品的下跌点燃了债券市场的交易情绪,但在融资需求衰退和政策转向之前,债市还看不到趋势性的机会,而在配置需求不强和收益率曲线平坦的约束下,投资者需要关注短端利率的定位,及时调整交易头寸,情况不对就要赶紧离场。

  往后看,考虑到经济并不危险,而监管政策的方向是偏鹰的,尤其是“18+1”之后政策的动向值得关注,市场更大的机会仍然需要等待,未来仍然有风险需要释放,建议投资者保持足够的耐心。

  报告正文

  8月份的金融数据中,最让人关注的一个现象,毫无疑问是M2增速和社融增速的背离。其中M2增速,目前已经回落到8.9%,这应该是历史性的低位,这无疑会引发部分投资者对货币政策放松的预期,而在当下,收益率曲线非常平坦,短端对长端走势的制约已有所显现。

  首先需要分析的是,8月份的M2增速为何会明显下滑。第一个重要的原因是去年的高基数,去年8月份M2的环比增速是过去几年8月份中最高的,从信贷收支表的数据可以看到,导致M2去年8月份增加比较多的最重要的原因应该是来自于“有价证券及投资”这一项的大幅增加,一部分是银行购买了6000多亿的债券,创造了一定规模的企业存款,一部分则是股权及其他投资也增加了接近6000亿,这部分的增加很有可能是去年资产荒背景下银行自营资金的委外或者直接投资,这两个原因导致了高基数的出现。

  而在今年去杠杆的背景下,金融机构之间的同业业务明显收缩,从信贷收支表的数据来看,非银行金融机构的存款增速已经回落到5%附近。

  根据银监会的数据,8月份的银行同业业务持续收缩,同业资产、同业负债分别较年初减少3.2万亿元和1.4万亿元,同比增速分别为-13.8%和-1.6%。前期同业业务增速较快的中小银行下降尤为明显。在高基数和监管背景下同业业务的继续收缩的共同作用下,M2增速才出现了明显的下降。

  不过既然同业业务收缩是监管和金融机构收缩的共同结果,除非M2的下行引起了实体经济融资链条的明显收紧,否则政策放松的可能性是不大的,从近期一行三会在金融论坛上的表态来看,强监管的方向并没有改变,而央行在货币政策执行报告中也提到了M2增速处于低位将是常态,单纯因为增速处于低位而放松货币政策的可能性是很小的。(我们之前的报告《M2 跌破 10%之后,该关注什么》对此有解读。)。因此判断政策未来是不是会松动,核心的问题是要判断实体经济的融资条件是不是已经出现了明显的恶化,导致实体经济下滑,影响到政策底线。

  如果观察企业存款的增速(企业活期+定期),的确已经出现了明显的回落,这说明与企业相关的货币融资条件可能已经出现了明显的收紧,从企业债融资的情况来看,今年比去年要差很多,这与M2增速的下滑是一致的。

  不过从社融增速来看,目前仍然非常平稳,在加入地方债之后,社融增速甚至是反弹的,因此以社融口径衡量的实体经济融资情况,目前来看仍然是稳定的。

  从信贷的情况来看,8月份的信贷增长仍然非常强劲,说明信贷需求仍然非常旺盛。如果综合M2、企业存款和社融增速的表现,可能说明在金融去杠杆和紧信用的过程中,实体经济的融资更多的转向信贷和其他能够被社融所统计的融资渠道,比如基金子公司和产业基金等其他途径的融资被限制,这使得社融增速处于高位,社融和M2之间的背离在持续扩大,这说明实体的融资需求仍然存在,并没有出现衰退性的主动收缩。

  从固定资产投资的资金来源看,增速还在持续上行,当然,企业的融资条件仍然受到了一些政策紧缩带来的负面影响,如果紧信用的政策持续,需要关注经济在远期的压力是不是会有所上行。

  整体上,我们认为社融和信贷数据的强劲反映反映实体经济的融资需求是相对旺盛的,因此通过信贷和其他融资渠道融资来弥补去杠杆和信用紧缩的负面影响,从这个角度来看基本面出现断崖式下滑的概率很低,而在政策对经济容忍程度提升,对防风险更为重视的背景下,金融监管从严的方向还没有结束。

  但与此同时,我们也要看到,紧信用对实体经济融资的负面影响已经出现,而在远期的角度,如果政策继续从紧,经济在未来下行的动能更加确定之后,债券市场才会迎来更确定的战略性机会。

  目前来看,短期的维稳(预期)给了市场交易的窗口,但还不是趋势性的机会,而且投资者需要关注短端利率的定位,及时调整交易头寸,情况不对就要赶紧跑路。往后看,考虑到目前经济并不算太危险,而监管政策的方向是偏鹰的,尤其是“18+1”之后政策的动向值得关注,市场更大的机会仍然需要等待,未来仍然有风险需要释放,建议投资者保持足够的耐心。

关键词阅读:增速 实体经济 收益率曲线 信贷增长 同业业务

责任编辑:卢珊 RF10057
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