“潜在的”定向降准意在实体 债市难受益

1评论 2017-09-28 07:13:05 来源:屈庆债券论坛 作者:吉灵浩—华创债券 上市公司绝密调研报告

  周三国务院常务会议决定,对单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性贷款及农户生产经营、创业担保等贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准,并适当给予再贷款支持。市场有观点认为,由于符合条件的银行很多,这事实上等同于普遍降准。但我们并不这样认为:

  1、定向降准的目的在于支持实体经济,而非金融市场。从此前历次的定向降准的公告中我们不难发现,定向降准的目的都在于鼓励商业银行等金融机构将资金更多地配置到实体经济中需要支持的领域,确保货币政策向实体经济的传导渠道更加顺畅。在目前金融监管从严,MPA考核体系更为健全的背景下,监管对商业银行资产配置结构的干预比过去更强有力,因此定向降准也会更加落到实处,也就是进入实体。在目前银行体系流动性整体偏紧的背景下,小微企业由于经营情况更不稳定,它们的融资需求确实更容易被银行排挤,导致小微企业融资成本上升。因此在金融去杠杆的背景下,避免小微企业融资成本的过度上行也是守住不发生系统性金融风险的题中之意。这从另一个角度反映出目前央行货币政策力求做到有保有压,保证实体经济融资成本稳定也能够确保金融去杠杆的扎实推进。

  2、此次定向降准的判定标准比过去更为严格。按照过去定向降准的标准,“三农”和小微企业贷款达到一定比例是指:上年新增涉农贷款占全部新增贷款比例超过50%,且上年末涉农贷款余额占全部贷款余额比例超过30%;或者,上年新增小微贷款占全部新增贷款比例超过50%,且上年末小微贷款余额占全部贷款余额比例超过30%。而此次进一步增加了“单户授信500万元以下”这一约束条件,更加强调对真正意义上的“微型企业”的信贷支持,符合条件的银行较过去必然会有所减少。

  近几年很多中小银行把业务的重心转向了债券市场和同业市场,就是因为实体经济下滑,小微企业不良贷款持续攀升。实际上,过去有些股份制银行以小微企业放贷为特点,但是近几年也深陷不良压力之中。而这个政策鼓励给小微企业放贷,除非政策必须要做,我们相信从银行自身出发是不情愿和不主动的,也意味着能达标的银行是非常少的。

  3、即使定向降准,对债市也很难形成实质性利好。定向降准的目的在于支持实体经济信贷,信贷的上升本身就会对债券配置需求形成挤压。退一步讲,即使定向降准真的缓和了银行体系流动性,使得银行有钱配债了,且不论银行是否有MPA额度(中小银行MPA额度普遍紧张),即使银行真的能增加债券配置额度,一旦导致市场利率下行,“解套”的需求必然驱使金融机构债券杠杆疯狂反扑,这和央行金融去杠杆的政策思路显然是违背的,央行必然会重新回笼流动性以抑制金融杠杆反弹,市场又会重新回到去年年底的逻辑中去。而且定向降准政策是一年一评估,如果央行定向降准后银行去买长债,必然意味着明年定向降准年度考核的时候银行无法继续享受定向降准政策。因此定向降准释放的流动性很难流向债券市场,定向降准难以对债市带来实质性的利好。

  4、市场核心问题依然在于央行对流动性的态度,“潜在”定向降准具有时间的不确定性,当下仍需要应对流动性压力。在外有美元指数走强,人民币汇率贬值压力卷土重来,海外市场利率持续上行,内有金融去杠杆的背景下,央行实施普遍宽松货币政策的约束在不断加强,都倒逼央行必须继续维持偏紧的货币政策基调。而且,本身这个政策的具体执行标准还需要后面央行去细化,所以这只能是“潜在”的降准的可能性。短期内,市场依然需要面临的是现实的流动性压力。未来即使央行对一些银行实施了定向降准,如果造成流动性的显著宽松,央行仍然会通过其他手段回笼流动性,因此我们不必过度关注央行做了什么,而应该看实际的效果,毕竟我们感受到的资金面依然是十分紧张的。

  5.我们仍然认为债券市场面临最后一跌,抄底还早,建议耐心等机会。基于“潜在”降准时间的不确定性和短期内资金的压力,还有海外市场利率再度回升,人民币贬值压力重燃等原因,我们仍认为债券市场面临最后一跌,建议机构多看少动,耐心等待机会,千万不要死在黎明前。

关键词阅读:债市

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