移动游戏产业链研究

1评论 2017-11-09 16:27:35 来源:联合债券面对面 江丰电子凭什么能涨15倍

  联合观点

  移动网络游戏产业链生态系统较为复杂、联系紧密,特别是2015年以来,移动游戏市场受硬核联盟快速崛起、中重度游戏市场份额持续扩大、腾讯/网易加大精品游戏代理力度、产业链各环节市场竞争日益激烈、流量向头部企业集中等因素推动,产业链上下游变化较大。因此,在当前时点,联合评级认为及时形成对移动游戏产业链有较为清晰的认识以及了解产业链上各参与主体的经营变化,对判断以移动网络游戏为主营业务企业的偿债能力非常重要。总体来看,目前移动游戏产业链呈现以下主要特征:

  (1)移动网络游戏产业链涉及到游戏研发商、游戏运营商、渠道分发商和媒介资源。移动网络游戏产业链各领域企业头部效应明显,成功纵向一体化扩张的移动游戏网络公司具有很大竞争优势

  (2)移动网络游戏产业价值链分配已经明朗,具备较高话语权的环节获得了价值链上较为核心的位置。具体而言,从游戏充值流水分配角度看,渠道分发商取得了充值流水的最大部分,其次为游戏运营商,作为游戏重要获客渠道的媒介资源也取得了较大部分的流水分成;

  (3)渠道分发商主要由手机厂商应用商店、腾讯和百度应用商店以及第三方应用商店构成,头部效应明显。硬核联盟快速崛起成为安卓手机最大的渠道分发商,随着手机出货量增长,未来市场份额会进一步提高。流量获取能力以及流量维系能力越强的游戏渠道分发商,其主体信用水平则越高;

  (5)游戏运营市场格局变化较大,平台型游戏运营商腾讯与网易市场占有率高,头部平台型游戏运营商信用水平较高。传统中小运营商市场份额受到进一步挤压,未来信用水平或有所下降;持续开拓新市场以及拥有上游资源的游戏运营商信用水平或将保持稳定;需要持续观察进入游戏运营领域的游戏分发商其未来游戏运营绩效表现;

  (6)买量是移动网络游戏获客的重要手段,移动APP是其广告投放的重要渠道,移动APP头部流量效应明显,呈寡头化发展,未来移动游戏获客成本或持续提高;

  (7)传统端游研发商进入移动网络游戏,使移动网络游戏进一步精品化,中小移动网络游戏研发商生存空间受到进一步挤压,向手游转型较为成功的端游大厂信用水平将保持稳定,中小游戏研发商信用水平或会持续下降。拥有优秀研发团队、游戏产品、IP以及泛娱乐模式运营较为成功的游戏研发商信用水平将进一步提高。

移动网络游戏产业链生态系统较为复杂,参与主体较多,涉及到游戏研发商、运营商、渠道分发商和媒介资源等

  移动网络游戏产业链生态系统上的核心参与者包括:游戏研发商、游戏运营商、游戏分发渠道和玩家;同时,还有基础设施,如支付工具和媒介资源等,其中网络媒介是玩家了解一款新游戏重要的渠道,具体如下图所示。

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移动网络游戏产业链价值分配已明朗,具有较高话语权的环节处于价值链较为核心的位置;从游戏充值流水分成角度看,分发渠道获得了最多的充值流水,其次为游戏运营商;新游戏推广需要在各类媒介进行广告推广,推广费用较高

  移动游戏产业链核心参与主体包括游戏研发商、游戏运营商和渠道分发商,其在产业链中的角色如下表所示,在实际运营中,上述三类核心参与主体互有重叠。

  受手机制造商、社交平台、电信运营商和手机应用商店前期投入建设资金巨大、品牌知名度高、用户规模大以及使用习惯具有粘性等特点,游戏渠道分发商呈垄断竞争态势,在移动网络游戏产业链中处于较为强势的地位。虽然近年来移动网络游戏日趋中重度化,但是受手机屏幕尺寸限制以及玩家使用习惯碎片化影响,从全市场看移动网络游戏生命仍处较低水平(平均为0.5~1年),游戏运营商和游戏研发商较难拥有稳定的玩家群体。作为移动网络游戏产业链上话语权较高的各类型渠道分发商,均会留存较大比率的游戏充值流水作为佣金收入,分成比率约为游戏充值流水的30~50%。

  即使是一款优秀的游戏作品,在前期游戏推广仍需要垫付大量宣传、推广费用,购买优秀IP也需要大规模资金支出,后续运行中需要有一定数量的客服人员进行维护,相对于游戏研发商,游戏运营商拥有资金规模、运营经验、媒介资源和渠道关系等优势。通常游戏运营商留存扣除渠道分发商费用后充值流水50~70%的比率作为其营业收入,或者一次性买断游戏版权;有时与游戏研发商约定一个保底收入,充值流水分成上封顶。

  游戏研发商主要以人力资本为核心,资金支出相对较小,通常取得版权金收入和游戏分成收入,应收款账期约为游戏充值确认收入后的3~4个月。

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  受移动网络游戏玩家忠诚度低影响,游戏运营商在新游戏上线前期需要投入大量资金在多种媒介进行推广,使玩家了解新游戏,以获得足够多的注册激活数量。我们选取规模较大、以游戏运营为主的上市游戏公司销售费用/营业收入数据作为游戏推广支出的重要指标,考虑到游戏运营商收入主要为扣除渠道商的游戏充值流水,我们估算游戏推广费用约占游戏充值总流水的15~20%左右。

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游戏APP分发渠道主要由手机厂商应用商店、腾讯/百度应用商店以及其他第三方应用商店构成,近年来硬核联盟快速崛起成为安卓手机应用最大的分发渠道,未来其市场份额或进一步提高,市场集中度进一步提高;流量获取能力以及流量维系能力越强的游戏分发商,其主体信用水平则越高

  游戏分发渠道都以互联网软、硬件平台企业居多,游戏分发渠道商的核心竞争力是对于互联网市场流量的获得能力和维系能力。以软件平台腾讯公司为例,其即时社交工具微信和QQ的8.50亿和9.63亿月活账户是其核心流量的来源,微信与QQ的语音聊天功能、朋友圈、QQ空间等工具都是维系其庞大用户的有力工具。以硬件平台苹果手机为例,2016年苹果215.40百万台的全球手机出货量是其大规模流量的来源,已故苹果公司创始人乔布斯的感召力、IOS系统的良好体验、相对精巧的手机设计均是维护其流量的有力措施。

  主流手机主要包括苹果手机和安卓手机,苹果手机的APP分发渠道为APP Store。2015年以来,安卓手机APP分发渠道发生明显变化,除腾讯等拥有大流量且流量粘性大的应用商店外,用户粘性小的其它第三方应用商店流量开始下滑,硬核联盟流量快速增长,并占据安卓手机主流的渠道分发商的市场地位。随着网民人口红利消失,忠诚度较高的品牌手机用户向手机厂商应用商店转移,渠道分发商市场集中度日渐提高,头部效应明显。由下表可以看出,我国移动设备APP分发渠道主要由手机厂商应用商店(苹果、小米和硬核联盟等)、腾讯、百度和360应用商店以及其它第三方应用商店构成。

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  硬核联盟成立于2014年8月,由华为、OPPO、vivo、酷派、金立、联想和魅族国内7家最大的智能手机厂商共同组成的移动互联网增值服务组织,由玩咖传媒负责作为联盟的秘书处,负责联盟的运营与管理,通过应用商店实现用户流量的变现。近年来,华为、OPPO以及vivo等联盟内手机制造商制造技术日益成熟,同时其借助时尚的外观设计、合乎国人心理的自拍能力以及更加平民的售价,联盟企业手机厂商出货量大幅增加,积累了规模庞大的用户流量。根据Quest Mobile数据显示,硬核联盟应用商店MAU持续攀升,2016年12月为2.87亿,成为安卓手机应用最大的分发渠道;而像豌豆荚、360等对流量粘性相对较小的第三方渠道下滑明显。未来随着硬核联盟手机出货量持续增长,其APP分发渠道市场份额或进一步提高。

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  除上述分发渠道外,爱奇艺、哔哩哔哩和新浪微博在垂直应用领域流量规模庞大且流量粘性较大的应用平台也进入了游戏分发渠道领域,以实现其流量变现。全国用户视频用户规模最大的爱奇艺利用其影视资源播放渠道以及版权优势主做“影游联动”的游戏分发与发行业务。二次元领域的龙头播放平台哔哩哔哩利用其动漫播放渠道以及版权有时主做“二次元”游戏的分发与发行;新浪微博作为重要的社交平台,利用其游戏讨论区,也逐渐涉入到游戏分发与发行领域。

以腾讯和网易为首的平台型运营商依托其流量优势、数据分析能力以及平台优势占据了近70%的市场份额,头部平台型游戏运营商信用水平较高;传统中小游戏运营商市场份额受到进一步积压,未来信用水平或有所下降;持续开拓新市场以及拥有上游资源的游戏运营商信用水平或保持稳定;需要持续观察进入游戏运营领域的游戏分发商其未来游戏运营绩效情况

  游戏运营商的核心竞争力可以分为优质游戏的获取能力与优秀的游戏运营能力两个方面。优质游戏的获取能力是游戏运营成功的基础,优秀的游戏运营能力体现在与游戏发行渠道的关系、营销能力、数据分析能力、客户服务能力等,良好的运营能力会促进获取优质游戏的能力。

  2015年以来,以腾讯和网易为首的全能型互联网公司利用其媒体平台、应用商店、数据分析能力等优势加大精品手游代理业务的力度,其占据了市场近70%的市场份额,传统第三方游戏发行商拿到顶级游戏作品愈发困难,游戏发行市场格局变化较大。目前,实力较强游戏运营商类别可归类为平台型运营商、向研运一体化/IP运营/海外游戏引进等方向转型的传统第三方游戏运营商和渠道联运商等。2017年上半年,移动游戏发行市场份额前两强为腾讯和网易,之后是三七互娱(行情002555,诊股)、恺英网络(行情002517,诊股)、中手游和昆仑游戏,其他游戏运营商市场份额较小。

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  拥有大流量门户网站、社交工具、应用商店、资讯APP、移动浏览器资源等平台型游戏运营商在媒介资源和分发渠道方面拥有巨大优势,同时平台型游戏运营商拥有海量数据(行情603138,诊股)沉淀可以进行较为精准的用户画像,在游戏营销和分发方面效率高。中重度游戏研发所需人力、资金规模投入大,需要被玩家快速认知获得充值流水,运营过程中也需要丰富的媒介资源持续维持游戏热度以延长游戏生命周期,因此中重度游戏研发商也乐于将游戏委托平台型游戏运营商进行代理。头部平台型游戏运营商依托媒介资源、海量的数据积累以及数据分析能力等优势,拥有较高的主体信用等级。下表展示了典型的平台型游戏运营商腾讯游戏的渠道与媒介资源。

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  以IP为核心和端游改编的中重度游戏本身就具有一定获客能力。2015年以来,安卓手机游戏社会化推广力度增强,对传统分销渠道的依赖度降低,在上述市场背景下,安卓手机渠道分发商在其自身拥有稳定存量用户优势的基础上进入游戏运营领域以应对市场变化。近年来新兴游戏渠道分发商以“联运”模式对接中小游戏研发上经营游戏发行业务,老牌渠道商以“独家代理”模式经营游戏发行业务。游戏运营业务能否显著提高渠道分发商的业绩水平仍需进一步观察。

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  在腾讯、网易以及游戏渠道分发商市场竞争压力下,传统第三方游戏运营商进行业务转型。营运能力较强以及资金实力较为雄厚的传统第三方游戏运营商通过掌握优质IP资源以及收购中小型精品游戏研发商获得上游优质精品游戏资源,以补充获取优质游戏产品的短板。对海外游戏市场较为熟悉的第三方游戏运营商,通过对国内优质游戏进行改编,在海外代理发行运营,以扩展新的市场空间。实力较强的第三方运营商也会代理海外优秀游戏作品,以拓展游戏获取渠道。随着市场竞争日益激烈,传统中小游戏运营商信用水平未来或会持续下降,市场持续开拓以及上游优质资源获取能力的经营素质将有利于保持和提升传统游戏运营商的信用水平。

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买量是移动网络游戏重要获客手段,移动APP是手机游戏广告投放重要渠道;移动APP头部流量效应明显,呈寡头化发展趋势;未来移动网络游戏通过买量的获客成本或持续提高,不利于游戏运营商及研发商盈利水平持续提高

  苹果手机游戏主要通过购买媒介资源广告进行推广以获得玩家的认知与下载激活(即所谓的“买量”)。随着安卓手机渠道分发商市场份额日趋集中,人口红利用尽后,通过渠道分发商获客成本日益提高,安卓手机游戏也开始进行买量。

  移动网络游戏的买量主要通过电视、楼宇、互联网广告等,电视、楼宇和纸媒是辅助性的品牌投放,效果型的推广主要集中在互联网广告,尤其集中在移动互联网广告。从过去几年的情况来看,移动APP数量经过了一个高速增长后开始缩减;用户覆盖上看,中部和长尾流量(MAU500万以下)合计用户数仅为头部(MAU500万以上)流量的1/5左右,头部效应很明显,且头部流量内部本身的集聚效应也非常强:DAU过亿产品仅7款,过5,000万产品一共18款,过2,500万产品一共30款,而过千万产品一共有62款。根据热云数据,2017年上半年,手游买量头部集中度也很高,头部的五家媒体(包含今日头条、广点通、智汇推、UC头条、微信MP)购买的流量占到63%,中部媒体买量占比22%,长尾占比15%,结构上与整体流量的构成比较一致。

  在移动互联网世界中,由于电子信号传递成本极低,地域、距离等因素都不再成为用户知晓信息的障碍;优质的信息产品会在网络中迅速传播,同时随着用户数量的增加,产品运营成本得以分摊,可交流的群体得以扩大,所有用户都可以从网络规模的扩大中获得最大的价值,网络外部性得以显现,流量向头部信息产品快速集中。中国信息流广告市场经过4年的发展,已经逐渐形成梯级格局,未来随着移动互联网流量寡头化,信息流广告市场将呈现寡头格局。随着信息流广告商市场集中度提高,价值流量集中于头部企业,我们预计未来移动网络游戏买量的单位获客成本会持续提高,降低游戏运营商的经营利润,降低游戏研发商的营业收入。

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  综合以上,随着我国流量广告市场集中度持续提高,游戏运营商广告支出议价能力会有所下降,不利于游戏运营商及游戏研发商盈利的持续提高。

传统端游游戏研发商进入移动网络游戏领域,中小型移动网络游戏公司生存空间进一步受到挤压,向手游转型较为成功的端游大厂信用水平会保持稳定,中小游戏研发商信用水平或有所下降;受市场竞争加剧影响,游戏研发商也进入转型之路,不少游戏研发商在收购海外游戏研发商、投资精品游戏团队、行业横向整合以及泛娱乐布局等方面均有所突破,拥有优秀研发团队、游戏产品、IP以及泛娱乐模式运营较为成功的游戏研发商信用水平会持续提高

  随着智能手机CPU处理能力、内存容量、显示屏尺寸等硬件性能大幅提高,世界观宏大、游戏策略复杂、多人交互、画面精美的网络游戏应用于移动端得以实现。2013年以来,移动运营商大力铺设4G网络,移动网络网带宽显著提高,也为移动网络游戏的大范围应用提供了物质基础。受上述因素影响,近年来中重度移动网络游戏市场份额大幅提高。

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  2015年以来,在中重度游戏领域有很大优势的传统端游研发大厂积极向移动端网络游戏转型,使得手机网络游戏在研发、运营、渠道方面都有较大提升,中小型移动网络游戏研发商生存空间进一步受到积压。如下表所示,2016年,游戏流水前十名中有6款游戏是由前期优秀端游作品改编,盛大游戏、西山居、巨人网络(行情002558,诊股)和完美世界(行情002624,诊股)等传统端游研发大厂均在手游领域取得了较好的业绩。未来转型较为成功的端游厂商信用水平会保持稳定,中小游戏厂商信用水平会有所下降。

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  受移动网民的人口红利消失、移动游戏精品化、端游研发商进入市场等影响,玩家对游戏品质要求提高同时游戏产品竞争日趋激烈,游戏研发商也进入转型之路。收购海外游戏研发商、投资精品游戏研发团队、整合优秀开发资源和泛娱乐布局等是游戏研发商主要的业务体系布局方式。资金实力强的国内游戏研发商收购研发能力较强的海外游戏公司,将海外优秀游戏作品引入国内,获取海外游戏创新团队资源。我国有数量较多的独立移动游戏开发人才,游戏研发商成立产业基金挖掘精品游戏团队,通过股权联盟以扩充自身的研发能力。部分中型上市游戏公司通过资本运作手段,进行游戏开发资源的整合,快速做大企业规模。精品游戏需要优秀的世界观,优秀IP又有自带粉丝的优势,部分中、大型游戏公司涉入文学、影视、动漫等内容领域,挖掘优秀IP进行游戏改编。游戏研发商的资源获取能力是游戏研研发商成功运营的基础,拥有优秀研发团队、游戏产品、IP以及泛娱乐领域运营较为成功的游戏研发商信用水平会持续提升。

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