2018年2月金融货币数据点评:银行负债的约束仍强

1评论 2018-03-12 09:59:20 来源:轩言全球宏观 作者:谢亚轩 闫玲 打板族爽了!

  事件:

  中国人民银行2018年3月9日公布2月末数据,广义货币(M2)同比增长8.8%,人民币贷款8393亿元,社会融资规模1.17万亿元。

  核心观点:

  1)2月M2回升至8.8%,与我们预期一致。主要是财政性存款减少5287亿,大幅高于同是春节在2月的15、16年同期的财政投放力度,有利于M2的回升。预计2018年M2仍将个位数增长,这仍是央行衡量宏观杠杆率走势的重要指标,M2维持低增有仍重要的宏观意义。

  2)政策继续支持资金流向实体经济,企业融资需求不弱。2月贷款增加8393亿元,增速从13.2%下降至12.8%,企业中长期贷款占比较高。社融增量1.17万亿元,表外融资几近零增长,延续向表内融资转移的趋势,存量同比增速从11.3%回落至11.2%。

  3)全社会融资需求略有回落、银行负债约束仍强,需要警惕3月末流动性可能带来的冲击。我们建议跟踪指标“商业银行负债余额同比增速-贷款余额同比增速”。1月商业银行资产负债表增速依然延续此前14个月下滑的趋势,同比增速下滑的幅度仍在扩大,2月数据尚待公布。我们预计在有效控制宏观杠杆率的提前下,商业银行负债端的调整尚未结束,改善在二、三季度出现的可能性高,意味着商业银行在资产端配置债券的需求增长依然受到制约,流动性波动较大。

  以下为正文内容:

  一、预计2018年M2仍将个位数增长

  2月M2回升至8.8%,与我们预期一致。主要是财政性存款减少5287亿,大幅高于同是春节在2月的15、16年同期的财政投放力度,有利于M2的回升。

  新口径的调整对M2增速影响较小。央行公布了按照新口径调整后的2017年全年M2的同比值,与旧口径相比,只有12月份低0.1个百分点,而1月份提升了0.1个百分点,其他值都相同。

  随着M2与经济走势相关性减弱,货币政策宏观调控的方向从数量型逐步转向价格型。2018年政府工作报告不再明确提出M2和社融规模目标,只是笼统地强调“保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长,维护流动性合理稳定”。发改委《2017年国民经济和社会发展计划执行情况与2018年国民经济和社会发展计划草案的报告》,报告提及预计2018年社会融资规模存量和广义货币(M2)预期增速均与去年实际增速基本持平,即分别是12%和8.2%,但前央行副行长、现任中国进出口银行行长胡晓炼对此提出质疑。

  预计2018年M2仍将个位数增长,这仍是央行衡量宏观杠杆率走势的重要指标。3月9日周小川在两会中谈到宏观杠杆,“广义货币的增长已经低于名义GDP的增长,也就表明,在总量上进入了稳杠杆和逐步调降杠杆的阶段”,反映出央行重视从M2来衡量宏观债务余额,这与BIS口径并不一致,请见《从“有效控制宏观杠杆率”看2018年融资规模-有关货币的学与思系列之六》。“如果M2和名义GDP增长速度基本一致的话,从广义货币供应量的角度来讲就是不松不紧…如果M2大于名义GDP的增长速度,货币政策就偏松一点,如果低于就偏紧一点…假定条件是金融市场的结构、金融产品的结构没有太大的变化。”同时谈到当前“看到M2增长比名义GDP稍微低一些,也还有存量的关系。”反映出央行依然重视M2维持低增的重要宏观意义。

  二、实体经济融资需求仍强,融资增速缓慢回落

  2月贷款增加8393亿元,贷款结构改善,政策继续支持资金流向实体经济。企业中长期贷款占比较高,占全部贷款比重的78%,绝对增量和占比都处于近一年以来的高位。银行优先满足企业信贷,压缩票据融资规模,减少775亿元。

  【招商宏观】银行负债的约束仍强——2018年2月金融货币数据点评

  居民加杠杆的增速放缓。居民的中长期贷款增量3220亿元,连续第10个月低于去年同期值。此外,严监管下,银行对非银同业贷款减少1795亿元。

  社融增量1.17万亿元,延续表外融资向表内融资转移的趋势。对委托贷款和信托贷款监管政策趋严,这两部分的增量分别是-750亿元和660亿元,基本与一月持平;未贴现银行票据增长102亿元,较一月显著下降近九成。直接融资1101亿元,较1月1694亿元下降。一方面春节当月工作日减少,另一方面是股市动荡或导致股票融资规模也有所下滑。

  【招商宏观】银行负债的约束仍强——2018年2月金融货币数据点评

  官方社融、广义社融和信贷增速缓慢回落。我们在《货币政策目标中淡去“抑泡沫”-2017年Q4货币政策执行报告》中详细分析了整体社会融资成本缓慢上升,融资增速缓慢回落的现状。2月官方社融增速从11.3%回落至11.2%,信贷增速从13.2%下降至12.8%,由于2月地方政府债券不发行导致广义社融增速从12.5%回落至10.4%。

  【招商宏观】银行负债的约束仍强——2018年2月金融货币数据点评

  三、全社会融资需求略有回落、银行负债约束仍强

  当前银行负债端对配置债券的制约还大吗?我们建议跟踪指标“商业银行负债余额同比增速-贷款余额同比增速”。显而易见,前者反映商业银行负债端的走势,对应到资产端,后者扣除了贷款的配置变化,剩余的主要是债券、表内非标等的可配置资金规模。目前尚未公布2月相关数据,1月银行总负债余额同比增速的仍在下降,且降幅并未收敛。

  【招商宏观】银行负债的约束仍强——2018年2月金融货币数据点评

  银行债券投资的同比增速与债市的牛熊相关度非常高。利率市场化导致银行负债端成本压力增加,而实体经济资产回报率下滑。为了满足负债端的收益率要求,2014年上半年高收益率债券和信用债资产受到青睐。至2014年下半年,回购利率走低,国开债加杠杆价值显现,利率债迎来牛市。2015年上半年理财资金偏好权益资产,7月股灾之后资金又重新流回债市,“资产荒”推动理财资金委外进一步推动债市走牛。2016年8月,中国央行货币政策转趋保守,“负债荒”开启债市熊市。从那时起至2018年1月,债券投资同比增速从34,1%降至15.6%。

  【招商宏观】银行负债的约束仍强——2018年2月金融货币数据点评

  从过去看,“商业银行负债余额同比增速-贷款余额同比增速”与债券投资增速大致方向一致。除了2014年6月至2015年3月这一段时期,2014年3月127号文规范银行同业业务,但同时“开正门”,即相对线下同业负债,支持银行大力发展线上的同业存单业务。一方面,受政策影响,银行同业负债增速放缓,导致商业银行负债余额同比增速下滑较多;但另一方面,同业存单->;同业投资->;债券的多层嵌套加杠杆的业务链条下,债市快速走牛。

  【招商宏观】银行负债的约束仍强——2018年2月金融货币数据点评

  我们预计在有效控制宏观杠杆率的提前下,商业银行负债端的调整尚未结束,改善在二、三季度出现的可能性高。商业银行总负债增速的下滑最快于2018年一季度完成,慢的话则推后至二、三季度。总体来看,商业银行负债端的约束会好于2017年。具体测算《从“有效控制宏观杠杆率”看2018年融资规模-有关货币的学与思系列之六》。

  【招商宏观】银行负债的约束仍强——2018年2月金融货币数据点评

  全社会融资需求略有回落、银行负债约束仍强,需要警惕3月末流动性可能带来的冲击。社融、贷款增速虽然持续下滑,但前两月的表内信贷增量不低,1月商业银行资产负债表增速依然延续此前14个月下滑的趋势,同比增速下滑的幅度仍在扩大,2月数据尚待公布,商业银行在资产端配置债券的需求增长或依然受到制约,流动性波动较大。

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