【事件】 10月7日，央行宣布从2018年10月15日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点，当日到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。

　　【观点】 本次降准有助于“宽货币”向实体经济“宽信用”传导，民营经济、小微企业融资环境趋于改善。降准将释放一定增量资金，但货币政策并未脱离稳健中性轨道：首先，就业压力放缓降低了对逆周期政策调节力度的需求；其次，金融严监管背景下，货币政策向偏松方向微调会合理有度，四季度M2和社融数据不会大幅攀升。

　　在市场影响方面，本次降准意味着市场流动性将继续保持充裕状态，今年以来的债牛逻辑会得以延续。房地产市场调控将进一步升级，降准增量资金流入房地产市场会受到严格管控。降准对人民币汇率影响有限，四季度人民币将与美元保持大体相近幅度的反向波动格局，一篮子汇率指数将维持基本稳定。

　　具体分析如下：

　　一、本次降准有助于“宽货币”向实体经济“宽信用”传导

　　年初以来，着眼于对冲金融严监管对实体经济融资环境的影响，监管层将市场流动性管理目标调整为“合理充裕”，货币市场利率下行明显。但“宽货币”向针对实体经济的“宽信用”传导不畅，社会融资规模存量增速迭创历史低点，民营经济、小微企业“融资难”现象突出。

　　通过置换式降准，可以向大型金融机构补充4500亿长期低成本资金来源，激励其向民营经济、小微企业提供信贷支持，打通金融服务实体经济的“最后一公里”。此外，本次降准还将向绝大多数金融机构提供7500亿资金增量，将在一定程度上减弱MLF等政策工具带来的有利于一级交易商（大型银行和其他大型金融机构）的现象。在我国，往往是中小金融机构对接中小企业。降准能够为中小金融机构提供长期稳定的低成本资金来源，缓解中小银行通过同业操作向大型金融机构以较高成本融资的问题，进而有助于中小银行向民营经济、小微企业提供信贷支持。

　　二、本次降准将释放7500亿增量资金，但货币政策并未脱离稳健中性轨道

　　市场普遍关注，本次降准释放增量资金是否意味着货币政策转向大幅宽松，是否会带来“大水漫灌”效应。确实，近期中美贸易摩擦升级，经济运行环境“稳中有变”，GDP增速下行压力有所加大。此时货币政策向偏松方向预调微调，有助于扩大内需，提升经济增长韧性，这也是本次降准释放增量资金的主要目的之一。但我们认为，伴随我国经济从制造业向就业吸纳能力更强的服务业转型，以及劳动年龄人口数量下降，经济增速放缓带来的就业压力减弱，对逆周期政策调节力度的需求也随之降低。

　　此外，在当前金融严监管环境下，预计本次降准释放的7500亿增量资金仍难以大幅推高四季度社融及M2增速，而这些金融数据才是衡量货币政策是否明显放松的具体指标。近期社融及M2数据表明，包括本次降准在内，今年以来在金融严监管背景下的四次降准，都不是传统意义上的货币宽松放水，并未带来“大水漫灌”效应，而更多体现为支撑实体经济的定向型政策。当前宏观杠杆率依然高企，结构性去杠、防范化解系统性金融风险的核心政策目标并未动摇，货币政策仍保持在稳健中性轨道。未来货币政策向偏松方向预调微调仍将合理有度，预计四季度M2和社融数据不会大幅拐头向上。

　　三、本次降准利好债市，流向房地产市场的资金将得到控制，对人民币汇率影响有限

　　近期通胀预期有所升温，美债收益率走高，国内债券市场面临一定压力。本次降准意味着市场流动性将继续保持充裕状态，这将使得今年以来的债牛逻辑得以延续，其中利率债和高等级信用债是主要受益品种。在违约风险多发状态下，信用债市场内部分化现象还将持续一段时间。但在包括本次降准在内的多项政策扶持下，未来信用债市场违约风险将趋于缓和。

　　在房地产市场影响方面，我们注意到近期房地产投资、销售及房价数据持续处于高位，这或与年初以来包括持续降准在内的货币政策微调有一定关联。7月31日中央政治局会议提出“坚决遏制房价上涨”，这意味着未来各地房地产市场调控会进一步加码。下一步无论是房地产开发贷款还是购房按揭贷款，都将面临更为严格的管控，当前明显偏高的房地产市场资金流入增速趋于下行，其对实体经济融资的分流效应也会有所减弱。我们判断，本次降准对房增市场的刺激效应将非常有限，未来房地产投资和销售数据难以进一步攀升。

　　在汇市方面，近期由于美元指数上扬，人民币兑美元双边汇率呈现一定贬值走势，而CEFTS等人民币一篮子汇率指数保持基本稳定。这既是汇率市场正常波动的体现，也表明人民币汇率仍运行在合理均衡水平区间，市场并未出现恐慌情绪。针对本次降准，短期内汇市情绪或将出现一些波动，但在国内经济基本面保持较强韧性，跨境资金流动正常有序背景下，人民币贬值压力不会明显增强。此外，在本次降准之前，央行已先后推出重启逆周期因子、央票入港等调控措施，对人民币空头形成震摄。有鉴于此，我们判断四季度人民币将与美元保持大体相近幅度的反向波动格局，一篮子汇率指数仍将维持基本稳定。