轻工制造行业景气度提升仍需时日 当前转股溢价率偏高

1评论 2019-07-16 12:04:32 来源:EBS固收研究 作者:光大证券固收研究 打板粤泰股份错在哪?

  行业整体:净资产收益率约为10%,市盈率已经显著低于历史均值

  过去三年(2016-2018),轻工制造行业的ROE平均值为10.15%,在29个一级行业(中信)中排名第9,归母净利润同比增速平均值为27.50%。2018年,轻工制造行业的ROE为10.39%(较上年下降1.34个百分点),归母净利润同比下降3.69%。2019年7月15日,轻工制造行业的动态市盈率为24.4X,显著低于过去三年市盈率平均值(34.9X)。

  可转债发行:2018年发行总规模超过60亿

  2010年以来,轻工制造行业共有6个公司发行过6只可转债。2015-2017年轻工制造行业无可转债上市,2018年共有5只可转债上市,发行总规模为60.57亿元。2019年以来,轻工行业无可转债上市,共有4家公司的可转债发行预案获得证监会核准,共有2家公司的预案获得发审委通过,这6家公司的发行总规模预计为41.35亿元。

  2019H1存量可转债整体表现与上证指数和和中证转债指数较为一致

  2019年上半年,轻工制造行业转债价格(5只存量转债价格平均值)的变化趋势与上证指数和中证转债指数基本一致。2019年一季度,上证指数和中证转债指数涨幅分别为23.93%和17.48%,同期轻工制造行业转债价格涨幅为24.35%。4至5月,上证指数和中证转债指数呈现下降态势,降幅分别为6.21%和4.75%,同期轻工制造行业转债价格降幅为12.39%。2019年7月15日,轻工制造行业转债的平均价格为111.55元,对应的转股溢价率为12.70%,相对于上半年的平均值(9.74%)偏高。

  主要存量可转债梳理

  顾家转债(113518.SH):转股溢价率显著高于行业平均水平。过去三年,公司的ROE平均值、营业收入CAGR和归母净利润CAGR分别为23.55%、35.52%和25.69%。2019年7月15日,转债价格为108.50元,转股溢价率为27.30%,显著高于行业平均水平(12.70%)。

  太阳转债(128029.SZ):公司业绩承压,转股溢价率处于高位。2018年公司的ROE为19.54%(较上年下降2.59个百分点),营业收入增速为15.21%(较上年下降15.50个百分点),归母净利润增速为10.54%(较上年下降81.01个百分点)。1Q2019公司营业收入同比增长8.13%,归母净利润同比下降38.34%。2019年7月15日,转债价格为109.90元,转股溢价率为35.80%,显著高于行业平均水平(12.70%)。

  山鹰转债(110047.SH):正股市盈率和转股溢价率处于低位。过去三年,公司的ROE平均值、营业收入CAGR和归母净利润CAGR分别为17.46%、35.53%和148.39%。2019年7月15日,公司股票的市盈率(TTM)为5.0X,显著低于近三年平均值(13.2X),转债价格为107.36元,转股溢价率为7.68%,较行业平均水平(12.70%)偏低。

  风险提示:宏观经济增速未达预期,相关行业经营业绩未达预期,权益市场价格振幅加大。

  1、行业基本面与股票估值

  1.1、行业整体:净资产收益率约为10%

  过去三年(2016-2018),轻工制造行业(中信一级)的ROE平均值为10.15%,在29个一级行业(中信)中排名第9。过去三年,轻工制造行业的营业收入同比增速平均值为18.27%,归母净利润同比增速平均值为27.50%。

  2018年,轻工制造行业的ROE为10.39%(较上年下降1.34个百分点),营业收入同比增速为15.84%(较上年下降8.02个百分点)。2018年轻工制造行业归母净利润同比下降3.69%。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二

  1.2、细分行业:家具行业ROE略高

  轻工制造行业的主要细分行业包括家具、造纸、印刷、包装、文娱用品等。2016-2018年,ROE平均值最高的是家具行业(12.09%),其次是印刷行业(10.13%),净利润同比增速平均值最高的是造纸行业(65.93%),其次是文娱用品行业(9.77%)。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二

  1.3、股票估值水平:显著低于于历史均值

  轻工制造行业是典型的消费品行业,净利润较为稳定,在绝大部分情景下适合于用市盈率(PE)估值。2019年7月15日,轻工制造行业的动态市盈率为24.4X,显著低于过去三年市盈率平均值(34.9X)。5个主要细分行业的市盈率都显著低于于历史均值,其中家具、文娱用品、包装、印刷行业的市盈率分位点在20%以下。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二

  2、可转债发行及历史表现

  2.1、可转债发行:2018年发行总规模超过60亿

  2010年以来,食品饮料行业共有6个公司发行过6只可转债。最早上市的可转债是燕京啤酒(行情000729,诊股)(000729.SZ)在2010年发行的燕京转债(126729.SZ)。2011-2017年食品饮料行业无可转债上市,2018年共有2只可转债上市,发行总规模为8.56亿元。2019年上半年有3只可转债上市,发行总规模为20.70亿元,可转债发行出现加速趋势。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二2019年以来,轻工制造行业无可转债上市,共有4家公司的可转债发行预案获得证监会核准,分别是荣晟环保(行情603165,诊股)(603165.SH)、欧派家居(行情603833,诊股)(603833.SH)、合兴包装(行情002228,诊股)(002228.SZ)和大亚圣象(行情000910,诊股)(000910.SZ),共有2家公司的预案获得发审委通过,分别是英联股份(行情002846,诊股)(002846.SZ)和好莱客(行情603898,诊股)(603898.SH),这6家公司的发行总规模预计为41.35亿元。2019年以来,共有10家公司的预案得到股东大会通过。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二2.2、齐峰转债(128008.SZ):进入转股期立即触发提前赎回条款

  齐峰转债(128008.SZ)于2014年10月10日上市,上市后10个交易日的转股溢价率平均值为10.24%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二在非转股期(2014年10月10日至2015年3月19日),齐峰转债的转债价格平均值为118.26元,转股溢价率平均值为13.27%。在转股期(2015年3月20日至2015年6月5日),转债价格的平均值为158.83元,转股溢价率平均值为1.73%。

  2019年5月5日,公司董事会批准行使提前赎回权,6月8日,齐峰转债停止交易和转股,该可转债上市期共160个交易日。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二2.3、2019H1存量可转债的整体表现

  2019年上半年,轻工制造行业转债价格(5只存量转债价格的算术平均值,下同)的变化趋势与上证指数和中证转债指数基本一致。2019年一季度,上证指数和中证转债指数呈现持续上升态势,涨幅分别为23.93%和17.48%,同期轻工制造行业转债价格涨幅为24.35%。4至5月,上证指数和中证转债指数呈现下降态势,降幅分别为6.21%和4.75%,同期轻工制造行业转债价格降幅为12.39%。6月,上证指数和中证转债指数有所回升,涨幅分别为2.77%和1.26%,同期轻工制造行业转债价格涨幅为2.22%。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二2019年上半年,轻工制造行业存量可转债的转股溢价率平均值为9.74%。2019年7月15日,轻工制造行业可转债的平均价格为111.55元,转股溢价率为12.70%,相对于上半年的平均值(9.74%)偏高。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二

  3、主要存量可转债梳理

  3.1、顾家转债(113518.SH):转股溢价率显著高于行业平均水平

  顾家家居(行情603816,诊股)(603816.SH)的主营业务包括沙发、床、餐椅等家具的生产和销售。分产品来看,2018年公司沙发销售收入为51.44亿元,占营业收入的56.08%,床类销售收入为11.32亿元,占营业收入的12.34%。公司的第一大股东是顾家集团,持股比例为49.24%,实际控制人为顾江生、顾玉华和王火仙。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二过去三年(2016-2018),公司的ROE平均值、营业收入CAGR和归母净利润CAGR分别为23.55%、35.52%和25.69%。2018年,公司的ROE为22.80%(较上年提升0.69个百分点),营业收入增速为37.61%(较上年下降1.41个百分点),归母净利润增速为20.29%(较上年下降22.73个百分点)。1Q2019公司营业收入同比增长32.79%,归母净利润同比增长10.04%。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二根据万得一致预测,公司2019年营业收入将同比增长26.56%,净利润将同比增长23.61%,ROE(摊薄)为21.46%,公司2019-2021年营业收入CAGR、归母净利润CAGR和ROE平均值分别为23.47%、21.82%和21.37%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二从估值水平来看, 2019年7月15日,公司股票的市盈率(TTM)为18.5X,显著低于近三年平均值(32.2X),公司市净率为4.4X,显著低于近三年平均值(6.2X)。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二顾家转债(113518.SH)于2018年10月9日上市,上市后10个交易日的转股溢价率平均值为22.35%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二在非转股期(2018年10月9日至2019年3月15日),顾家转债的转债价格平均值为106.01元,转股溢价率平均值为15.35%。进入转股期以来(2019年3月18日至7月15日),转债价格平均值为111.92元,转股溢价率平均值为21.01%。截至2019年7月15日,累计转股比例为0.02%。2019年7月15日,转债价格为108.50元,转股溢价率为27.30%,显著高于行业平均水平(12.70%)。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二3.2、太阳转债(128029.SZ):公司业绩承压,转股溢价率处于高位

  太阳纸业(行情002078,诊股)(002078.SZ)的主营业务是纸制品、木浆、纸板的生产和销售。分产品来看,2018年公司文化用纸销售收入为72.07亿元,占营业收入的33.11%,版纸销售收入为39.95亿元,占营业收入的18.35%,溶解浆销售收入为31.66亿元,占营业收入的14.55%。公司的第一大股东是山东太阳控股集团,持股比例为47.66%,实际控制人为李洪信先生。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二过去三年(2016-2018),公司的ROE平均值、营业收入CAGR和归母净利润CAGR分别为18.56%、26.22%和49.73%。2018年,公司的ROE为19.54%(较上年下降2.59个百分点),营业收入增速为15.21%(较上年下降15.50个百分点),归母净利润增速为10.54%(较上年下降81.01个百分点)。1Q2019公司营业收入同比增长8.13%,归母净利润同比下降38.34%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二根据万得一致预测,公司2019年营业收入将同比增长8.33%,净利润将同比减少6.03%,ROE(摊薄)为14.63%,公司2019-2021年营业收入CAGR、归母净利润CAGR和ROE平均值分别为9.40%、8.00%和14.75%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二从估值水平来看, 2019年7月15日,公司股票的市盈率(TTM)为9.1X,显著低于近三年平均值(13.4X),公司市净率为1.4X,显著低于近三年平均值(2.3X)。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二

  太阳转债(128029.SZ)于2018年1月16日上市,上市后10个交易日的转股溢价率平均值为3.61%。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二在非转股期(2018年1月16日至6月27日),太阳转债的转债价格平均值为131.76元,转股溢价率平均值为5.52%。进入转股期以来(2018年6月28日至2019年7月15日),转债价格平均值为108.44元,转股溢价率平均值为34.18%。截至2019年7月15日,累计转股比例为0.01%。2019年7月15日,转债价格为109.90元,转股溢价率为35.80%,显著高于行业平均水平(12.70%)。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二3.3、山鹰转债(110047.SH):正股市盈率和转股溢价率处于低位

  山鹰纸业(行情600567,诊股)(600567.SH)的主营业务是造纸和包装。分行业来看,2018年公司造纸业务实现收入185.94亿元,占营业收入的76.31%,包装业务实现收入43.69亿元,占营业收入的17.934%。公司的第一大股东是福建泰盛实业有限公司,持股比例为29.27%,实际控制人为吴明武先生和徐丽凡女士。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二过去三年(2016-2018),公司的ROE平均值、营业收入CAGR和归母净利润CAGR分别为17.46%、35.53%和148.39%。2018年,公司的ROE为27.21%(较上年上升5.72个百分点),营业收入增速为39.48%(较上年下降4.48个百分点),归母净利润增速为59.48%。1Q2019公司营业收入同比减少3.74%,归母净利润同比减少24.33%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二根据万得一致预测,公司2019年营业收入将同比增长12.48%,净利润将同比下降2.80%,ROE(摊薄)为19.30%,公司2019-2021年营业收入CAGR、归母净利润CAGR和ROE平均值分别为13.18%、6.31%和18.06%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二从估值水平来看, 2019年7月15日,公司股票的市盈率(TTM)为5.0X,显著低于近三年平均值(13.2X),公司市净率为1.1X,显著低于近三年平均值(1.8X)。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二鹰转债(110047.SH)于2018年12月10日上市,上市后10个交易日的转股溢价率平均值为3.99%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二在非转股期(2018年12月10日至2019年5月24日),山鹰转债的转债价格平均值为110.50元,转股溢价率平均值为3.64%。进入转股期以来(2019年5月27日至7月15日),转债价格平均值为107.80元,转股溢价率平均值为6.18%。截至2019年7月15日,累计转股比例为0.02%。2019年7月15日,转债价格为107.36元,转股溢价率为7.68%,较行业平均水平(12.70%)偏低。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二3.4、百合转债(113520.SH):营收增速下行,净利润波动幅度大

  梦百合(行情603313,诊股)(603313.SH)的主营业务是床垫、枕头、床等家居用品的生产和销售。分产品来看,2018年公司记忆棉床垫的销售收入为16.91亿元,占营业收入的55.45%,记忆棉枕的销售收入为4.66亿元,占营业收入的15.29%。公司的第一大股东和实际控制人倪张根先生,持股比例为63.78%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二过去三年(2016-2018),公司的ROE平均值、营业收入CAGR和归母净利润CAGR分别为12.65%、30.34%和4.24%。2018年,公司的ROE为10.99%(较上年上升1.24个百分点),营业收入增速为30.39%(较上年下降5.35个百分点),归母净利润增速为19.39%。1Q2019公司实现营业收入7.87亿元(同比增长28.78%),实现归母净利润为0.75亿元(同比增长1547.30%)。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二根据万得一致预测,公司2019年营业收入将同比增长25.16%,净利润将同比增长86.25%,ROE(摊薄)为16.49%,公司2019-2021年营业收入CAGR、归母净利润CAGR和ROE平均值分别为24.58%、50.62%和19.09%。

  【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二从估值水平来看, 2019年7月15日,公司股票的市盈率(TTM)为22.0X,显著低于近三年平均值(39.1X),公司市净率为3.2X,显著低于近三年平均值(4.1X)。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二百合转债(113520.SH)于2018年11月26日上市,上市后10个交易日的转股溢价率平均值为 -1.51%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二在非转股期(2018年11月26日至2019年5月13日),百合转债的转债价格平均值为120.52元,转股溢价率平均值为-2.64%。进入转股期以来(2019年5月14日至2019年7月15日),转债价格平均值为120.97元,转股溢价率平均值为0.15%。截至2019年7月15日,累计转股比例为19.15%。2019年7月15日,转债价格为123.50元,转股溢价率为 -0.25%。【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二【光大固收】轻工制造行业景气度提升仍需时日,当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二

  4、风险提示

  1)宏观经济增速未达预期。

  2)相关行业经营业绩未达预期。

  3)权益市场价格振幅加大。

关键词阅读:轻工制造

责任编辑:Robot RF13015
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