缴税高峰流动性趋紧 美联储降息预期收窄

1评论 2019-07-22 08:11:02 来源:李勇宏观债券研究 作者:李勇 付昊 打板粤泰股份错在哪?

  

  报告摘要

  观点

  一周专题:降准仍可期,资金利债市: 5月“包商”事件以来,央行在5月底至7月初释放大量流动性,6月末资金面变得极为宽松。对7月之后货币政策基调,市场的判断有所分歧,我们判断7月央行货币政策不会收紧,在工具使用上可能开展降准置换+TMLF的组合操作。这样判断的理由有四:第一、全球主要经济体的央行货币政策均转向鸽派,我国央行货币政策同样有可能趋于进一步宽松。第二、根据我们的预判,3季度经济下行压力较大,社融、CPI、PPI等指标均有下行风险,而财政政策在上半年发力后将面临后力不足约束,因此货币政策维持相对宽松有助于对冲经济下行压力。第三、资金面方面,虽然6月末隔夜利率处于低位,但流动性分层、MLF到期、大月税期等因素对资金面的压力依旧较大,央行此时维持宽松货币政策也可以起到缓解资金面紧张的效果。第四、“包商”事件之后,同业市场受到冲击,虽然这一事件已经暂告一段落,但我们预期央行仍有可能维持宽松货币政策以持续对同业市场进行呵护。

  利率债:从资金面来看,Shibor隔夜、DR007、R007本周均值较上周有所上行,显示本周资金面较上周有所收紧。收益率方面:短端收益率在均值上较上周小幅上升,显示本周资金面相对紧张,主要与7月缴税高峰有关。受税期以及下周MLF到期的影响,预计央行将持续释放大量流动性,预计下周央行将进行TMLF操作(每个月第四周进行),同时不排除有进行定向降准的可能。因此,整体看央行仍将持续呵护资金面,短端收益率将维持震荡低位。长端收益率在均值上与上周基本持平,从本周公布的数据来看:6月经济数据显示地产投资下行,原油、楼市消费存在压力。整体来看,基本面疲软态势未改,三季度经济下行压力依旧较大,预计长端收益率仍有下行的空间。根据我们的测算,二季度政府部门和居民部门杠杆率较一季度有所上升,非金融企业部门杠杆率较一季度有所下降。政府部门杠杆率上升,主要是财政政策比较积极,减税降费落实到实处减少了财政收入,而财政支出前移致使收支压力较大。7月20日,国务院金融委办公室发布关于进一步扩大金融业对外开放的有关举措,共计11条。对债市而言,金融开放政策有三条与债券市场相关,对债市发展均有一定积极助力。

  信用债:本周信用债(短融、中票、公司债、企业债)一级市场发行量与上周相比增加较多,总偿还量小幅上升,因此净融资额有一定增加,短融和企业债的发行利率都有所上升,而中票和公司债的发行利率都有所下降,整体来看变动幅度不大。我们认为信用债市场一级市场将保持稳健发展,但应注意债券市场短期波动,防范低等级债券出现信用风险。

  可转债:从本周可转债一级市场来看,本周没有可转债发行,总发行量、总偿还量和净融资量都为0,长期来看,可转债发行规模自3月份以来迅速减少,目前总体处于发行低谷期。从二级市场表现来看,股票指数较上周有所回升,创业板指涨幅高达0.68%。

  海外宏观:短期来看,前周美联储两位主席的鸽派言论使得7月降息或为定数,加之美伊形势紧张,市场避险情绪升温,需提防美债收益率继续下行,美元上行,及美股冲高风险;中长期来看,美国货币环境趋松,美债收益率水平或伴随政策性利率下调而进一步挑战低点位。美元在周期越顶后,存在下行风险。

  风险提示:利率债:资金面转紧、税期高峰对流动性带来负面冲击。信用债:债券市场短期波动,防范低等级债券出现信用风险。可转债:下周科创板上市的影响,应注意其带来的抽血效应。海外:投资者须提防市场超调风险。

  正文

  1. 一周专题:降准仍可期,资金利债市

  5月“包商”事件以来,央行在5月底至7月初释放大量流动性,6月末资金面变得极为宽松。对7月之后货币政策基调,市场的判断有所分歧,我们判断7月央行货币政策不会收紧,在工具使用上可能开展降准置换+TMLF的组合操作。这样判断的理由有四:第一、全球主要经济体的央行货币政策均转向鸽派,我国央行货币政策同样有可能趋于进一步宽松。第二、根据我们的预判,3季度经济下行压力较大,社融、CPI、PPI等指标均有下行风险,而财政政策在上半年发力后将面临后力不足约束,因此货币政策维持相对宽松有助于对冲经济下行压力。第三、资金面方面,虽然6月末隔夜利率处于低位,但流动性分层、MLF到期、大月税期等因素对资金面的压力依旧较大,央行此时维持宽松货币政策也可以起到缓解资金面紧张的效果。第四、“包商”事件之后,同业市场受到冲击,虽然这一事件已经暂告一段落,但我们预期央行仍有可能维持宽松货币政策以持续对同业市场进行呵护。

  下面我们从全球降息潮、国内基本面、资金面压力以及维护同业市场角度具体分析:

  首先,从全球视角来看:全球现在处于降息潮中,美国、欧洲以及日本等大部分主要经济体均偏向于宽松型货币政策。随着主要经济体纷纷开启降息周期,且全球经济下行压力较大,同时从国内经济来看,目前国内基本面下行压力不减,在供给侧改革的政策环境下,货币政策要做到结构进一步优化、总量投放更加灵活审慎。因此从外部环境的角度来分析,我们判断央行后期可能仍将维持宽松货币政策。

  除了海外因素之外,国内基本面的强弱是央行货币政策走向的核心判断要素。从最新的宏观数据来看:6月工业增加值超预期增长,社零维持回升态势,固定资产投资整体好转,仅房地产有所下降。展望后期:我们认为3季度经济下行压力仍大,截至目前内外均疲态势未变,预计生产、消费回暖趋势同样难以延续。价格因素方面:PPI持续下行,6月PPI同比收于0%,预计3季度PPI同比将跌入负值波动区间,在后期对企业盈利将会产生较大的拖累效果。因此整体来看,目前国内基本面内外均疲、供求两弱的格局依旧未变,从各项数据的表现来看,三季度基本面下行压力依旧较大,需要政策方面的支持进行对冲。除了基本面的下行压力之外,我们倾向于央行采取宽松货币政策的原因还在于相较其他的刺激手段,货币政策还有更大的调整空间。特别与财政政策对比来看:第一、2019上半年财政支持的力度较强,无论是减税降费力度较强、财政支出高速增长,还是地方债的加速发行都显示财政支持超出历史水平,而下半年财政可发力的空间就相对较小。第二、去杠杆依旧是供给侧改革的主攻方向,而积极的财政政策可能导致债务水平过高,这与去杠杆的政策目标相冲突。第三、与财政政策相比(2019年上半年财政支出提前,下半年地方政府专项债更是要在9月份全部发行完毕),货币政策可操作空间相对更大,以目前的存款准备金率分档来看,我国的存款准备金率可以划分为三档两优:最高的水平在13.5%、最低在8%,无论最高档还是最低档都仍有持续下降空间。基于上述三方面的分析,相较于财政政策,货币政策刺激有更大的操作空间,调控的效果也会更为显著。

  其次还需要考虑对资金面的呵护这个原因,尤其考虑缓解资金面紧张(MLF到期、税期影响)、缓解流动性分层加剧这两个核心问题。也正是基于这个层面的考虑,我们认为央行后期货币政策可能比较宽松。虽然6月末隔夜利率处于低位,资金面比较宽松,但流动性分层、MLF到期、大月税期等因素对资金面的压力依旧较大。其中下半年7-9月是MLF的到期高峰时段。具体来说:7月有6905亿MLF到期、8月有5320亿MLF到期、9月有4415亿MLF到期,到期量均处于相对高位,尤其以7月份最多。因此在2019年7月进行一次降准既可以起到补充资金的效果,同时也可以显示央行下半年货币政策的方向,起到传递调控信号的效果。另外7月也是下半年的缴税大月,此时进行降准也是比较合适的时机。同时,我们特别关注近期出现的流动性分层现象。虽然6月末DR001下降至1%水平之下的历史低位,资金面整体不可谓不宽松,但大行与中小行、银行与非银间的分层裂痕在加深。观测非银机构的价格(利率)与银行间利率的变动情况,我们发现非银与银行间利率的利差在逐步加大。几个重点指标的表现尤其明显:R007与DR007的差值有所扩大,R9M的水平达到12%的历史高位,GC001、R001等反映非银机构的指标均有所回升,这些数据的变化都反映出流动性分层的程度在不断加深。

  最后分析同业市场,我们对央行后期政策易松难紧的判断,也有这方面的考量。“包商”事件之后,同业市场受到冲击,虽然这一事件已经暂告一段落,但我们预期央行仍将释放流动性对同业市场进行呵护,以助力实现央行下半年呵护民企、小微以及实现利率并轨的主要目的。

  总结来看,通过从全球降息潮、国内基本面、资金面压力以及维护同业市场4个角度进行分析,得出央行下半年货币政策将维持易松难紧的结论。具体来说,我们预判央行有可能将在进行TMLF+定向降准(降准置换)的组合操作。同时有鉴于基本面内外疲敝态势短期难以改变,若央行后期持续维持相对宽松的货币政策,则有利于利率债后期的表现。从点位上来看,我们预计2019年下半年10年期国债收益率中枢为3.0%,波动范围为2.7%-3.3%;10年期国开中枢值为3.3%,波动范围为3.0%-3.6%。

  2. 利率债策略分析

  2.1. 公开市场操作以及资金流动性

  【东吴固收李勇·一周策略】缴税高峰流动性趋紧,美联储降息预期收窄(2019年第6期)

  本周(7.15-7.21)央行进行5次公开市场操作,7月15日,投放2000亿一年期MLF,7月16日投放1600亿7天逆回购,7月17日,投放1000亿7天逆回购,7月18日,投放1000亿7天逆回购,7月19日,投放1000亿7天逆回购,本周累计净投放6600亿。下周(指2019.7.22-7.28)央行共有4600亿7天逆回购到期。而从资金面来看,Shibor隔夜、DR007、R007本周均值较上周有所上行,显示本周资金面较上周有所收紧,可能系缴税高峰对流动性的负面影响。本周央行连续5天开展公开市场操作,周一投放2000亿一年期MLF,主要系上周六(7月13日)有1885亿MLF到期。周二至周五连续投放7天逆回购,累计释放4600亿元逆回购,但本周利率均值水平大幅上升,为6月以来利率均值水平中的相对高位。我们判断主要是受到7月大月税期影响,缴税高峰的到来收回大量资金,对流动性带来负面冲击,资金面有所收紧导致市场利率持续走高。展望后期:周四(18日),韩国、印尼、乌克兰、南非四国央行宣布降息,全球降息潮愈演愈烈,同时税期影响流动性收紧,即使央行本周净投放6600亿,若将上周六(13日)到期1885亿MLF算入,累计净投放4715亿。叠加7月15日对服务县域的农村商业银行实施第三次定向降准,释放资金约1000亿,但依然没有有效缓解资金紧张的局面。展望下周,7月23日央行有5020的MLF到期,出于对冲缴税以及MLF到期的目的,预计央行有可能将持续释放流动性,估测下周央行可能将进行TMLF操作(每个月第四周进行),同时不排除有进行定向降准的可能。

  2.2. 长短端收益率

  收益率方面:短端收益率在均值上较上周小幅上升,从趋势上看,本周短端收益率整体呈现上行趋势,从数值上看,本周五1年期国债收益率收于2.6344%,较上周五上行1.58BP,显示本周资金面相对紧张,主要与7月缴税高峰有关。受税期以及下周MLF到期的影响,预计央行将持续释放大量流动性,预计下周央行将进行TMLF操作(每个月第四周进行),同时不排除有进行定向降准的可能。因此,整体看央行仍将持续呵护资金面,短端收益率将维持震荡低位。长端收益率在均值上与上周基本持平,具体来说本周五10年期国债收益率收于3.1559%,较上周五上行0.28BP。从周内的趋势上看,本周长端收益率在周内整体呈现下行趋势,本周一收益率为全周高位值。从本周公布的数据来看:6月经济数据显示地产投资下行,原油、楼市消费存在压力。虽然6月生产、消费超出预期,但受PPI下行拖累,制造业回暖有较大压力。同时6月财政数据显示财政收支压力较大,基建投资可能会受到财政支持不足限制。整体来看,基本面疲软态势未改,三季度经济下行压力依旧较大,预计长端收益率仍有下行的空间。

  具体从收益率的水平上来看:截至目前,长端收益率25分位为3.2860%,50分位为3.5392%,75分位为3.8696%;期限利差25分位为0.5000%,50分位为0.6265%,75分位为0.7429%;交易情绪25分位为0.4514%,50分位为0.5688%,75分位为0.7995%。7月19日,10年期国债收益率为3.1559%,位于16.61分位;1年期国债收益率为2.6344%,位于29.74分位;10年期中债国开债收益率为3.5320%,位于2.82分位;期限利差为0.5215%,位于27.95分位;交易情绪为0.3761%,位于3.08分位。

  2.3. 宏观数据及高频数据分析

  高频数据方面:本周房地产、煤炭表现有所回落,乘联会销售上周同比没有变化,从7月前两周来看汽车表现并不好。高炉开工率本周较上周有所回升,表明生产端本周表现有所好转。同时蔬菜价格有所回落,蔬菜价格回落主要系蔬菜供给增多,逐渐熨平供需缺口,促使蔬菜价格回落,预计后期蔬菜价格还会继续回落。猪肉价格预计本周会小幅上升,猪肉市场供给阶段性偏紧,叠加猪周期因素,预计后期猪肉价格受供需差影响仍有较大上行空间。

  宏观数据方面:本周公布了经济数据和财政数据。具体分析如下:经济数据:固定资产投资:基建、制造业增速回升,地产下行但仍保持高位。1-6月房地产累计同比为10.9%,较1-5月回落0.3个百分点,但其仍保持高位,原因预计有二:第一、地产融资方式受到限制,融资不足对投资增速回升形成制约。第二、6月三、四线城市地产销售相对较差,对地产投资形成拖累。展望后期:房地产投资仍有下行压力。1~6月制造业投资累计同比有所回升,增速收于3.0%,较前值回升0.3个百分点,预计其未来一段时间依旧在低位附近徘徊。社零:国五助力社零回升,原油、楼市仍有压力。6月社零继续走高,收于9.8%,6月社零继续回升的原因主要有:第一、必需品的消费增长明显,日用品增速回暖,中医药、饮料和粮油食品的同比虽有回落但是依旧保持高位。第二、汽车消费6月大幅回升,6月汽车零售额同比增长17.2%,主要是由于国五去库存的影响,刺激了汽车消费。工业增加值:工业生产超预期上行,基数效应有所助力。6月工业增加值收于6.3%,较5月上升1.3个百分点,回升程度远超预期。我们判断6月工业生产超预期回升原因主要有二:第一、基数效应助力,去年6月工业生产整体以及制造业工业增加值均为相对低位,基数效应对今年生产回升有一定助力。第二、三大行业中,制造业对生产拉动最强(1.3个百分点的增幅中,制造业拉动约1.08个百分点),显示下游行业确有一定程度的回暖。但7月上半月高频数据中耗煤、高炉开工数据均有所下行,预计生产高速增长后期难以持续。财政数据:财政收入: 税收收窄非税助力,单月同比由负转正。6月单月财政收入增速同比上升,税收收入降幅收窄、非税收入大幅上涨具有助力作用。税收收入方面:占比较大的增值税收入累计同比回落至5.9%,但回落幅度较5月大幅下降,一定程度上支撑了财政收入。非税收入方面:上半年非税收入增长较快主要是因为,为支持企业减负,中央和地方财政多渠道盘活国有资金和资产筹集收入弥补减税带来的减收。非税收入保持高位以及税收收入降幅收窄,助力财政收入增速回升至正区间。预计后期积极的财政政策基调不会变,减税降费政策会持续贯彻落实。财政支出:单月同比小幅回升,收支压力有所加大。分析6月财政支出,1-6月累计同比较去年同期仍处于高位,可以看出财政政策依旧比较积极。财政收支缺口主要通过新增地方政府债券来弥补,其中6月新增地方政府债主要是发行地方专项债,而下半年地方专项债所剩额度不多,用地方政府债来弥补收支缺口的效果可能会受到约束。虽然6月中央财政加快对地方转移支付下达进度,多渠道筹集资金致使非税收入维持高位,同时大力压减一般性支出,但是受减税降费影响财政收入回升幅度不会太大,而考虑基本面下行压力较大等因素,财政支出难有收缩,收支压力不容忽视。

  2.4. 杠杆率分析

  根据我们的测算,二季度政府部门和居民部门杠杆率较一季度有所上升,非金融企业部门杠杆率较一季度有所下降。具体来看:首先,二季度政府部门杠杆率为38.14%,较一季度上升0.87%,其中中央政府部门杠杆率为16.14%,较一季度上升0.29%,地方政府部门杠杆率为22.00%,较一季度上升0.58%。政府部门杠杆率上升,主要是财政政策比较积极,减税降费落实到实处减少了财政收入,而财政支出前移致使收支压力较大。同时地方专项债发行量较大,表现出来地方政府债务扩张,地方政府杠杆率上升是政府部门杠杆率上升的主要推手。其次,二季度居民部门杠杆率为55.29%,较一季度上升1.03%,增速与历史平均增速基本一致。在房地产投资和销售持续受到调控政策影响的条件下,居民部门杠杆率依旧保持历史平均增速,我们需要重视居民部门杠杆率过快增长对经济带来的风险,警惕居民债务过度扩张带来的虚假繁荣,预防低收入居民债务迅速积累对经济的冲击。最后,二季度非金融企业部门杠杆率为147.65%,较一季度下降0.99%,主要是金融供给侧改革大背景下,直接融资力度有所增强。后期可以继续关注科创板的发展以及政府对企业直接融资的相关政策。

  2.5. 周内政策梳理及分析

  本周的重要政策主要关注以下几个方面:第一、进一步扩大金融业对外开放。第二、货币政策的走向。第三、对中小银行资金的呵护。第四、监管的新动向。第五、科创板新动向。

  1、金融业开放:7月20日,国务院金融委办公室发布、央行宣布关于进一步扩大金融业对外开放的有关举措,共计11条。发布的11条新举措包括允许外资机构在华开展信用评级业务时,可以对银行间债券市场和交易所债券市场的所有种类债券评级;允许外资机构获得银行间债券市场A类主承销牌照;进一步便利境外机构投资者投资银行间债券市场。金融业开放的深化,将对国际资本产生持续而强劲的吸引力,促进跨境资金的持续净流入。对债市而言,金融开放政策有三条与债券市场相关:第一、允许外资机构在华开展信用评级业务时,可以对银行间债券市场和交易所债券市场的所有种类债券评级,这样有助于向国内评级市场引入竞争机制、提升国内评级机构的评级质量、有助于解决国内评级趋同性的问题,起到降低信用违约风险的效果。第二、允许外资机构获得银行间债券市场A类主承销牌照,有助于引入竞争机制,推动金融供给侧改革,同时为实体经济融通资金拓宽渠道,有助于降成本、通渠道。第三、政策中还包括进一步便利境外机构投资者投资银行间债券市场,同时7月18日外汇管理局也表示考虑改革QFIIRQFII,扩大投资范围,研究适度放宽甚至取消QFII额度管理,债券投资的参与群体将逐渐扩容,外资的进入为债券市场带来竞争的同时,也将因此注入更多的活力。

  2、货币政策走向:央行于7月19日发布《中国区域金融运行报告(2019)》称要坚持稳中求进工作总基调,实施稳健的货币政策。当日,国务院金融稳定发展委员会(以下简称金融委)召开第六次会议。会议强调,要把金融工作放到整个国民经济循环中去统筹谋划、协调推进。要继续实施好稳健货币政策,适时适度进行逆周期调节,保持流动性合理充裕。把握好处置风险的力度和节奏,坚持在推动高质量发展中防范化解风险,及时化解中小金融机构流动性风险,坚决阻断风险传染和扩散。

  3、中小银行资金呵护:中国银保监会,中国证监会发布《关于商业银行发行优先股补充一级资本的指导意见(修订)》,促进中小银行多渠道补充资本。

  4、监管方面:7月19日监管层发布《关于公募基金参与科创板投资有关要求的通知》(以下简称“通知”),针对公募基金参与科创板投资的研究报价、投资交易、销售管理、合规风控等各个方面均做出了细致要求,表示严禁跟风炒作、追涨杀跌、严禁让渡投资管理权以及严禁将公募基金异化为各类机构资金的套利通道等。

  5、科创板方面:7月19日,上交所向券商下发《关于做好科创板开市交易相关工作的通知》。《通知》要求券商做好科创板开市后的业务和技术风险防范,出现重大业务风险或是技术系统故障,应当及时向交易所报告。

  2.6. 下周关注的因素及策略

  下周值得关注的事件有三:第一、数据方面我们主要关注下周公布的月工业企业利润数据,受减税降费、工业增加值回暖的影响,预计6月工业企业利润应当继续回升。我们重点关注回升的力度,并据此进一步判断后期企业影响是否具有可持续性。目前来看,价格效应助力不足,PPI后期将降至负值波动区间。同时外部环境相对较差,外需疲敝态势不减,企业盈利持续回暖存在一定压力。第二、资金面方面,下周有3300MLF到期,同时下周也是7月第四周,为TMLF常规操作周。央行下周货币工具操作值得关注,我们认为央行仍将维持对资金面的呵护。不排除使用降准置换(或定向降准)+TMLF的组合操作。第三、政策方面,持续关注科创板、监管等相关政策,尤其关注月末将召开的政治局会议,其中关于后期货币政策、财政政策的表述尤其重要。

  3. 信用债策略分析

  本周情况:本周信用债(短融、中票、公司债、企业债)一级市场发行量与上周相比增加较多,总偿还量小幅上升,因此净融资额有一定增加,主要系短融和中票净融资增加引起所致;短融和企业债的发行利率都有所上升,而中票和公司债的发行利率都有所下降,整体来看变动幅度不大。二级市场上,信用债总成交量自上周继续减少;1年期国债、3年期国债和10年期国债收益率分别较上周上升1.58BP、0.96BP和0.28BP,5年期和7年期国债收益率较上周小幅下降0.12BP和0.49BP;各期限品种信用利差中,短端信用利差有所上升,长端信用利差有所下降;各类信用债品种等级利差亦有升有降,低级别债券等级利差有上升趋势。从风险事件发生情况来看,本周只有2家发行主体出现评级下调,其中盐湖股份的债券“15盐湖MTN001”和“16青海盐湖MTN001”从AAA级别债券下调为AA+等级,违约事件有所减少。

  综上所述,我们认为:(1)本周央行重开已经半个月未使用的逆回购操作,7月16日至19日央行共计展开逆回购4600亿元,叠加MLF本周公开市场操作累计净投发4715亿元,虽然这种情况下本周国债和信用债短端利率仍上行,但可能只是正常波动,我们预计收益率或将保持平稳;(2)随着美国降息概率增加,全球进入降息周期,一日内韩国、印尼、乌克兰和南非四国央行纷纷宣布降息,但我国受影响较小,央行降息可能性不大;(3)违约事件有所减少,市场恐慌情绪逐渐平息。本文认为信用债市场一级市场将保持稳健发展,但应注意债券市场短期波动,防范低等级债券出现信用风险。

  4. 可转债策略分析

  本周情况:从本周可转债一级市场来看,本周没有可转债发行,总发行量、总偿还量和净融资量都为0,长期来看,可转债发行规模自3月份以来迅速减少,目前总体处于发行低谷期。从二级市场表现来看,股票指数较上周有所回升,创业板指涨幅高达0.68%,上证综指、沪深300中小板指下跌幅度分别为0.54%、0.44%和0.01%;可转债指数均出现不同程度上涨,其中债转股指数上升幅度最大,涨幅达0.69%。另外,本周部分股票行业出现上涨趋势,农林牧渔行业涨幅最大,为2.42%,仍有过半行业呈下跌趋势,其中食品饮料和家用电器跌幅最大,分别为3.13%和2.92%;而存量可转债券余额最多的行业为银行,以1,286.25亿元遥遥领先于其他行业。从可转债个券的涨跌情况来看,涨幅最高的5只转债为蓝标转债、隆基转债、溢利转债、精测转债和天康转债,主体级别分别为AA、AA+、AA-、AA-和AA;跌幅最大的5支可转债分别为中环转债、千禾转债、大族转债、联泰转债和泰晶转债,主体评级分别为AA-、AA-、AA+、AA-和A+,行业分别为公用事业、食品饮料、电子、公用事业和电子。

  综上所述,我们认为:(1)本周股市较上周有所回暖,目前正在盘整状态,各行业指数相比上周都有所好转。受下周科创板上市的影响,应注意其带来的抽血效应,投资者应关注短期股票市场波动。(2)我国金融供给侧结构性改革长期利好股市,目前股市短期波动都属于正常现象,未来市场情绪稳定后可转债市场应能够走出低谷,会有更好的市场表现。(3)本周国务院金融委推出措施:允许外资机构在华开展信用评级业务时,可以对银行间债券市场和交易所债券市场的所有种类债券评级。此举会增加投资者对债券评级的可信度,促进债券市场规范,增强投资者对债券市场的投资信心。

  5. 海外策略分析

  5.1. 美国

  前周,受到周五(7.19)圣路易斯联储主席布拉德表示偏好降息25bps以及周四(7.18)纽约联储主席威廉姆斯“鸽派”言论等因素的影响,前周(7.13-7.19),金融市场避险情绪升温,具体来看:其一,美元指数小幅上涨34bps,收报97.08;其二,2、5、10年期国债收益率小幅下跌,分别收报1.82%,1.81%,2.05%;其三,美股指数本周总体小幅下跌,标准普尔指数下跌37点,收报2976点,道琼斯指数本周下跌178点,收报27154点。

  本周(7.22-7.26,下同)来看:(1)2019年7月19日,圣路易斯联储主席布拉德表示将支持降息25bps,而不是更为激进的50bps,该言论削弱了市场对大幅降息的预期,并推动美元走高;(2)18日,美联储主席鲍威尔发表鸽派言论,表示有必要采取防御性措施,偏好“长时间的保持低利率”,结合市场分析和Fedwatch降息概率数据,7月降息或为定数;(3)18日,特朗普表示美军在霍尔木兹海峡击落一架伊朗无人机,美伊紧张形势引发市场避险情绪升温。把握几点特征:(1)7月议息会议迫近,美联储两位重要官员前周发表降息鸽派言论,市场避险情绪短期有所回调;(2)国际局势不确定变化因素较大,美伊紧张形势值得关注,市场避险情绪短期升温;(3)美国国内经济放缓趋势仍在,赶顶趋向不变。

  综上所述:短期来看,周内美联储两位主席的鸽派言论使得7月降息或为定数,大概率降息25bps,加之美伊形势紧张,市场避险情绪升温,需提防美债收益率继续下行,美元上行,及美股冲高风险。中长期来看,美国货币环境趋松,美债收益率水平或伴随政策性利率下调而进一步挑战低点位;美元在周期越顶后,存在下行风险;美股估值方面,企业利润伴随全球总需求萎靡下行,风险溢价上行,美股或面临中长期回归基本面的走低行情。

  5.2. 日本

  前周,日元汇率持续震荡,并在18日有大幅下跌,最终USDJPY汇率达到107.67。对韩国的出口限制以及韩方的抵制行为使日股市场持续走低,并在18号后有部分回升,最终达到21438。日债由上周的-0.14%震荡上升至-0.13%。后市考虑到:(1)日本央行行长黑田东彦表示全球经济前景面临多种下行风险,日本国内需求保持稳固;(2)据日本共同社报道,日方将拒绝韩国就半导体出口限制进行谈判的要求;(3)日本财务省拟于7月23日发行4000亿日元40年期国债。综上所述:短期来看,受到韩日双方关于半导体原材料出口问题的波及,日韩市场股票都有显著下降。双方市场的后续变动仍旧依赖后续的发展。与此同时,日本将继续扩张性货币政策立场,日债利率将不会有大幅上涨;中长期来看,受美货币政策趋向宽松,而日央行货币政策宽松下限受限,以及中美围绕贸易不平衡谈判长期化,全球总需求下行等因素影响,日元或呈现缓步升值趋向,当前107.7日元/美元水平或有望进一步下行,时隔3年再度迫近100日元/美元水平。

  5.3. 欧洲

  欧洲债券利率在前周均有不同程度的下降,最终英债利率达到0.74%,德债利率达到-0.33%。EURUSD汇率有大幅震荡最终下跌至1.12191。欧洲股市在前周同样大幅震荡,最终以英国FTSE100报收7505,法国CAC40报收5547,德国DAX报收12241收盘。后市考虑到:(1)欧洲央行7月会议中的政策指引将增加宽松倾向,预计欧洲央行将于9月下调隔夜拆款利率,为转向宽松做准备;(2)标普预计,欧洲央行在2021年中期之前都不可能加息;(3)欧洲央行管委维勒鲁瓦称,若出现下行风险,需要动用到财政政策。综上所述:短期来看,欧元仍受基本面同美相对强弱,及货币政策前瞻指引面同联储宽松相对强弱所支配。在欧洲央行持续宽松政策的大背景下,欧洲市场将会迎来小幅度的上涨;中长期来看,由于联储宽松预期落地,利空出尽,伴随发达国家经济体宽松货币政策逐步同调,周期越顶后资金或流出低增长,低收益率国家,欧元在前期弱势环境下或呈现一定低位震荡格局。

  5.4. 原油

  前周,美国石油钻井数目下降,美国和伊朗之间的冲突演变可能会导致通过霍尔木兹海峡的原油运输中断,为油价提供支撑,在美国股市疲软条件,美伊促成谈判倾向与贸易摩擦不确定性条件下,周四布伦特原油期货收跌1.68%报62.59美元/桶,刷新一个月新低,周五因中东地缘风险升温报道油价走高,但前周整体大幅下挫。后市考虑到:(1)周二,美国国务卿蓬佩奥表示,伊朗已经做好准备,就导弹计划进行谈判,该言论在一定程度上缓解了市场对伊朗原油供应风险的担忧;(2)周三,美国油服公司贝克休斯(BakerHughes)公布数据显示美国油企开始减少新钻井的建造,从而将注意力转向盈利增长而非产量增长;(3)周三,中美贸易谈判停滞不前;(4)周五,国际能源署(IEA)下调2019年全球原油需求增速预期至110万桶/日,此前预期为120万桶/日,如果全球经济增速放缓,或进一步下调2019年全球原油需求增长预期。综上所述:短期来看,美国和伊朗之间的冲突演变可能会导致通过霍尔木兹海峡的原油运输中断,又或在达成协议的情况下伊朗原油出口将重启,特朗普面临竞选压力,提高达成协议的可能性,美伊谈判结果影响原油供应预期,油价可能在短期内依然动荡。

  5.5. 黄金

  前周,在制造业PMI、耐用品订单等软数据的走弱情况下,各国央行降息动作,美联储降息预期升温,达里奥对黄金发表支持黄金的言论,市场避险情绪高涨, 周四COMEX黄金期货收涨1.69%,报1447.4美元/盎司,刷新2013年5月以来新高,周五冲高后回落,收跌0.1%。本周(7.15-7.19,下同)来看:(1)周一,韩国、印尼、乌克兰和南非央行宣布降息,四家央行的降息动作使得全球流动性宽松的预期再起;(2周三,桥水基金瑞达利欧在全球主要央行重回宽松政策使货币贬值的大背景下,全球投资市场将发生“范式转变”,而黄金将成为资产配置中的顶级选择;周四美联储公布经济褐皮书,美国经济数据不佳拖累美元走低;(4)周四,美联储降息必要收到质疑,本周各大美国大型银行的第二季度财报显示这些银行的贷款增长放缓和净息差下降,说明投资者对银行在美联储降息的前景下并不看好,加速美国经济的放缓,促使美联储再度降息,美联储的宽松政策在这个降息初期的节点潜在形成一个政策“恶性循环”。综上所述:短期来看,美联储降息和避险情绪仍为黄金上涨的主要原因,美联储降息预期与经济数据相关,黄金短期内缺乏继续走高的驱动因素,将以高位震荡为主;长期来看,美联储降息态度强硬,各国货币环境趋松,贸易摩擦与地缘政治风险加大经济数据疲软预期,美联储降息预期进一步增高,黄金期货价格长期仍有上升空间,或向上挑战1500美元/盎司水平。

  6. 风险提示

  利率债:资金面转紧、税期高峰对流动性带来负面冲击。信用债:债券市场短期波动,防范低等级债券出现信用风险。可转债:下周科创板上市的影响,应注意其带来的抽血效应。海外:信用风险事件增加,或导致避险情绪上升,信用利差大幅上行。

关键词阅读:缴税

责任编辑:卢珊 RF10057
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