局部性信用收缩依然存在 债券违约潮或将回落

1评论 2020-02-18 08:19:40 来源:联合资信 作者:宏观研究部 华资实业20%大肉分享

  (一)2020年经济走势前瞻

  2019年底中国主要经济指标虽有所好转,但经济增长回升的动力仍显不足,外部环境仍存在较大不确定性,2020年依然面临较大的下行压力。年初出现的黑天鹅事件——新冠肺炎快速在全国的蔓延,导致疫情严重地区乃至全国生产流通大面积停滞并波及国际社会,短期内将加速经济下行,长期拖累2020年经济增长。

  1、新冠肺炎疫情迅速蔓延,对经济社会短期冲击较大。1月突然爆发的新冠肺炎较较2003年初的SARS疫情传染性更强、扩散速度更快、影响范围更广、危害程度更大,对经济社会的冲击更大,短时间内引起国内外政府与社会的强烈反应。武汉及湖北其他城市率先封城、实施交通管制、关闭生产经营场所,并迅速波及到全国各地;全国各省市政府陆续宣布启动“重大突发性公共卫生事件一级响应”,为中国历史上前所未有;国务院通知春节假期延长,各地全面延长10天甚至更长,实施隔离防控与人口流动限制,号召或规定民众居家防疫,企业大面积停产停工;国外政府纷纷采取停飞中国航班、阻止中国人入境、限制与中国的经贸往来等措施以防疫情传入;WHO于1月30日将新冠肺炎列为“国际关注的重大公共卫生事件”,引起国际社会对疫情的更高警惕。可以说,此次突发新冠疫情较SARS引起国内国际社会更大反应,对经济社会冲击亦更大。

  2、突发的黑天鹅事件——新冠肺炎疫情对2020年全球经济将产生广泛影响,势必拖累全球经济增长。本来,尽管存在贸易及地缘政治等多重不确定性影响,但随着美联储快速降息并开启扩表,全球利率水平在2019年大幅度下行对需求的刺激,促进工业生产的恢复及库存回补需求,从而对全球经济增长产生支撑。同时,中美贸易谈判第一阶段协议的签署及英国脱欧的尘埃落定,全球贸易有望逐渐恢复,2020年全球经济可能保持平稳。但在受到新冠肺炎疫情影响后,中国进口商品、中国游客出国旅游大幅下降,中国之外各国之间因为防控疫情而导致人员往来及国际贸易下降,同时全球供应链也受到较大冲击。以上因素将对各国旅游业、制造业及相关产业造成较大影响,拖累各国经济增长。

  3、疫情可能使国内经济短期内加速下行,中长期拖累2020年经济增长。2019年3季度开启的各项稳增长政策措施,推动经济状况在年底出现企稳,2020年经济下行趋势或将放缓。但在空前疫情影响下,2020年年初中国经济的三大需求短期内均受到较大冲击。消费方面,春节是传统的消费高峰期,包括餐饮、娱乐、旅游、商场购物等,而今年因为防范疫情,绝大部分人群都在家里自我隔离,网购由于配送问题亦大幅减少,消费数据相当惨淡。投资方面,由于隔离限制与人口流动限制,大量工人(尤其是农民工)返城问题突出,生产活动无法进行,制造业、房地产、基建投资短期基本停滞。外贸方面,虽然世界卫生组织不推荐限制旅行和贸易的措施,但是一些国家已经分别采取了限制措施、并提升了风险等级。外国供应商要考虑新增中国某个企业为供应商,中间需要经过初步洽谈、产品测试、验厂、打样、谈判、签约等环节。上述多个环节涉及外国采购商到华的国际旅行。目前,这类新增中国企业为供应商的协商过程,可能受到干扰、甚至面临暂停,进而影响到潜在的国际贸易。短期内三大需求受到重挫,必将在短期内加速中国经济下行,长期拖累2020年经济增长。对经济增长的长期拖累,将视疫情控制的持续时间而定,持续时间越长,对经济增长的拖累将越严重。

  4、受新冠疫情影响,通胀和失业压力进一步增加。2019年主要是以猪肉为主食品价格大幅上涨,带动CPI迅速攀升。理论上讲,2020年随着食品价格的扩散效应,非食品价格或将联动上涨,其中服务价格回升压力较大(2019年主要受通讯等价格下降拖累)。如果在基建等带动下PPI止跌回升,则2020年或将面临全面的通胀压力,从而对货币金融政策的放松产生加大约束。年初疫情的突发和迅速蔓延,药品、食品等必需品的短缺导致价格不断攀升,必然推高一季度CPI,通胀压力进一步增加;另一方面由于,下游产业大面积停产停工又导致对原材料及产成品的需求下降,将使PPI的继续回升受阻。PPI再次回落加重制造业及服务业盈利预期,延缓企业开工复业,甚至较长时期的停业会使部分企业破产倒闭,又对就业形成进一步压力。短期内通胀和失业的双重压力,对中国经济企稳回升构成较大挑战。

(二)2020年宏观政策前瞻

  根据2019年以来国内外经济形势及未来走向,我们预计2020年宏观政策将保持稳定,继续延续2019年的基本宏观调控基调,继续实施逆周期调节,推进落实减税降费、降低实体经济融资成本,同时加强基建补短板、深化对外开放、推进重点行业及区域发展。考虑到年初突发的新冠肺炎疫情对经济的冲击可能远大于2003年的SARS疫情之冲击,逆周期调节的力度将会进一步加强,疫情防控和经济恢复将成为短期乃至较长期的政策重心。

  1、中央经济工作会议定调稳字当头的政策主线,而克服疫情对经济造成的冲击并尽快恢复经济稳定发展,将成为上半年乃至全年的政策重心。2019年12月6日中共中央政治局会议明确2020年经济要“保持经济运行在合理区间”、“加强基础设施建设”、“提升科技实力和创新能力”,经济工作的目标是稳增长,而稳增长的重要抓手是稳投资和创新。12月12日中央经济工作会议,对2020年政策做了定调,即“实现明年预期目标,要坚持稳字当头”。在这一总体要求下,“六稳”工作仍是主线,深化供给侧结构性改革将持续发力,“量的合理增长”和“质的稳步提升”并重,以“确保全面建成小康社会”。会议强调,“财政政策、货币政策要同消费、投资、就业、产业、区域等政策形成合力,引导资金投向供需共同受益、具有乘数效应的先进制造、民生建设、基础设施短板等领域,促进产业和消费‘双升级’”。会议指出,2020年要“保持宏观杠杆率基本稳定”,与上年“结构性去杠杆”的提法明显不同,这意味着若2020年经济继续下行,则适当加杠杆、扩信用的可能性较大。疫情发生后,中央政治局在20天内连续召开三次会议,研究部署疫情防控及经济恢复工作,指出要要加大宏观政策调节力度,要更好发挥积极的财政政策作用,保持稳健的货币政策灵活适度,针对疫情带来的影响,研究制定相应政策措施,支持企业复工复产,稳定经济发展。可以预期,若新冠肺炎疫情不能再短期内解除,则克服疫情对经济造成的冲击并尽快恢复经济稳定发展,将成为年初乃至全年的政策重心。

  2、为应对新冠肺炎疫情的冲击,逆周期调节力度或将进一步加大。由于新冠肺炎疫情对经济的冲击可能远大于2003年的SARS疫情之冲击,至少前半年宏观政策进一步宽松的可能性更大。疫情爆发以来,相关部门已经及时出台了更加有力的政策措施,帮助企业度过难关。财税方面,2月5日召开的国务院常务会议确定,自1月1日起暂时实施四项财税政策[8],在进一步降低防疫用品生产企业、相关运输物流企业、医药企业等相关企业生产运营成本,推动防疫物资和医药产品加大供给的同时,对产业链上下游也将具有积极的扩散效应。另外各地各部门也相继出台系列税费减征缓征等措施,大力减轻企业负担,支持企业开工复产。货币金融方面,中国人民银行、财政部部、银保监会等部门于1月31日联合下发《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》,就保持流动性合理充裕、加大信贷支持力度等问题做出安排;中国证监会于2月2日表示,对疫情防控期间到期的公司债券,发行人生产经营正常的,将通过设立绿色通道等措施,支持发新还旧;2月5日国务院常务会议还确定用好专项再贷款政策,支持银行向重点医疗防控物资和生活必需品生产、运输和销售的重点企业包括小微企业,提供优惠利率贷款,由财政再给予一半的贴息,确保企业贷款利率低于1.6%。同日中国银行(行情601988,诊股)间市场交易商协会发布交易商协会发布《关于进一步做好债务融资工具市场服务疫情防控工作的通知》,出逃了建立债务融资工具注册发行绿色通道,积极支持受疫情影响较重企业及参与疫情防控企业债务融资工具注册发行等注册发行便利政策。这些政策措施的实施,无疑加大了逆周期调节的力度,对熨平疫情的负面影响及全年经济增长均将产生积极作用。

  3、受新冠疫情压力,财政政策或将转为更加积极。根据中央经济会议对2020年的财政工作的原则安排,2019年财政将以提质增效为核心,更加注重结构调整,坚决压缩一般性支出,做好重点领域保障,支持基层保工资、保运转、保基本民生。2018年12月的中央政治局会议的相关内容是“积极的财政政策要加力提效,是实时更大规模的减税降费,较大幅度提高地方政府专项债规模。”比较分析连续两次中央经济工作会议关于财政政策的两种表述,可以看出2020年财政政策的力度远弱于2019年,低于市场预期:立足点变为压缩支出,提质增效,只提供兜底性的保障,积极财政的底色有所淡化;没有提降税降费,也没有再提增加专项债规模等市场期待的举措。2019年12月26日召开的全国财政工作会议延承中央经济工作会议精神,没有提出任何稳增长逆周期调控的具体措施。以此可以预计,若2020年不出现更严重的经济下行,积极的财政政策可能并不会出现。反之如果经济下行压力加大,则政府可能在增值税税率并档改革、消费税改革及降低企业所得税等方面出台政策,从而为减轻企业税收负担,增强市场主体信心和活力创造更好的财税环境。目前来看,年初突发的新冠疫情可能改变上述财政政策基调,转而实施更加积极的财政政策,加大资金投入,保障好各地疫情防控资金需要,同时研究出台阶段性、有针对性的减税降费措施,缓解企业经营困难。

  4、稳健的货币政策继续支持实体经济发展,确实降低企业融资成本,支持疫情防控和经济恢复。2019年11月5日,央行下调MLF操作利率,11月18日7天七国债逆回购利率,11月20日LPR报价随之下调。降准或结构性降准的空间较大,同时通过MLF操作利率,引导LPR每月报价微幅下调,实现常规性降息,实质性降低企业信贷市场利率,提振市场主体的预期和信心。12 月28 日央行发布公告,决定自2020年1月1日起,各金融机构不得签订参考贷款基准利率定价的浮动利率贷款合同,并且将存量浮动利率贷款全面转向LPR 定价,有利于全面降低贷款成本,减轻企业财务负担[9]。另外一系列针对新冠疫情的支持性货币金融政策,如尽快降息降准,开通信贷、债券发行绿色通道便利企业融资,鼓励开展疫情防控及经济恢复等方面的金融产品创新等,也将成为货币金融政策关注的一个主要方面。

  5、进一步支持中小银行补充资本金,增强其资金投放能力和抗风险能力

  另外,进一步支持中小银行补充资本金,增强其信贷投放能力和抗风险能力,也是缓解流动性分层和局部性信用收缩的政策方向。创新和完善宏观调控,稳健的货币政策要灵活适度,运用多种货币政策工具,保持流动性合理充裕,保持广义货币M2和社会融资规模增速与国内生产总值名义增速相匹配,不搞“大水漫灌”,保持物价水平总体稳定。深化金融供给侧结构性改革,引导大银行服务重心下沉,推动中小银行聚焦主责主业,优化融资结构和信贷结构,加大对推动高质量发展的支持力度,健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系。下大力气疏通货币政策传导,降低社会融资成本,坚持用市场化改革办法促进实际利率水平明显降低,引导金融机构加大对实体经济特别是小微、民营企业的支持力度,努力做到金融对民营企业的支持与民营企业对经济社会发展的贡献相适应,推动供给体系、需求体系和金融体系形成相互支持的三角框架,促进国民经济整体良性循环。进一步扩大金融高水平双向开放,提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力,提高参与国际金融治理能力。


  [8]一是对防控重点物资生产企业扩大产能购置设备允许税前一次性扣除,全额退还这期间增值税增量留抵税额;二是对运输防控重点物资和提供公共交通、生活服务、邮政快递收入免征增值税;三是对相关防疫药品和医疗器械免收注册费,加大对药品和疫苗研发的支持;四是免征民航企业缴纳的民航发展基金。

  [9]具体安排是自2020年3月1日起,金融机构应与存量浮动利率贷款客户就定价基准转换条款进行协商,将原合同约定的利率定价方式转换为以LPR为定价基准加点形成(加点可为负值),加点数值在合同剩余期限内固定不变;也可转换为固定利率。定价基准只能转换一次,转换之后不能再次转换。已处于最后一个重定价周期的存量浮动利率贷款可不转换。存量浮动利率贷款定价基准转换原则上应于2020年8月31日前完成。同时对个人商业性住房贷款利率的加点方式、重定价周期和重定价日确定、浮动利率转换为固定利率的执行标准等做出了明确规定。

  四、2020年宏观信用及债券市场风险展望

  (一)2020年宏观信用或将继续弱势扩张,局部性信用收缩继续存在,新冠肺炎疫情短期在一定程度上加剧信用风险

  1、宏观信用继续弱势扩张。在需求弱化,增长放缓以及增长动力转换无法短时间内完成替代的情况下,中国经济增长仍然主要依靠债务推动,客观上需要宏观信用扩张,对经济注入流动性和低成本资金。但通胀预期制约,宏观杠杆率高企,企业债务负担较重,信用风险加大的背景下,信用扩张的幅度难以提高,“宽信用”的局面依然难以快速出现。

  2、宏观信用结构将有所调整。2019年12月12日中央经济会议指出,要保持宏观杠杆稳定,预示着2020年宏观杠杆率将继续稳定在当前250%左右的可能性较大。当前,企业部门杠杆率150%以上,处于高位并隐含较大信用风险;居民杠杆率50%以上,虽然与发达国家比较不算高,但近年以来增高太快,且居民杠杆率较高已经对一般消费产生抑制,居民杠杆率进一步上升空间有限。另一方面,政策上以政府投资提振固定资产投资的要求强烈,2020年不仅地方政府债券可能大幅增加,中央政府债券及其他负债亦将提高。这种情况导致的结果,将是政府部门加杠杆,居民部门稳杠杆降杠杆,企业部门降杠杆,从而导致宏观信用结构有所调整。这种结构的调整,相对有利于降低宏观信用风险,但也将使企业部门的信用有所收缩。

  3、企业部门局部性信用收缩或将继续。在企业部门内部,由企业所有制性质、行业经济周期、企业经营及治理等差异所产生的信用配置不平衡问题由来已久,而在宏观信用结构调整的背景下,部分行业及企业的信用收缩或将继续。由于2019年的部分违约主体仍有大量债券未到期,明年到期后继续违约的可能比较大;有些经营恶化,流动性困难,再融资环境趋紧的发行人,信用风险不断积累,在金融、房地产、城投等一些信用状况较好的行业领域,有的企业信用风险在持续积聚,如中小银行、中小房企和信用资质较差的城投平台等,本来就积累了较大的信用风险,加上2020年到期及回售债务规模仍然较大,局部性新增债券违约不容忽视。

  4、新冠肺炎疫情短期在一定程度上加剧信用风险。疫情对部分企业采购、生产、销售、现金流回款造成冲击,企业的正常偿债资金筹集活动也将受到影响,不排除部分企业会遭遇短期的流动性困难,进而导致无法按期偿付债券本息。由于信用在企业产业间的广泛关联性和联动性,若无有效政策措施干预,预计将在一定程度上加剧信用风险。总体来看,疫情短期内对中小企业的偿债能力提出更为严峻的挑战,但国有大中型企业的信用能力不会受到实质性影响。

  (二)2020年债券发行规模将维持增长,但发行结构或有调整

  1、债券发行规模将维持增长。债券融资作为直接融资的主要渠道,在2020年继续扩大的可能性较大。一方面,在稳增长稳就业的压力下,通过债券融资增加投资,缓解企业流动性压力的需求仍然较为强烈;另一方面,存量债券到期压力下,企业续发债券的融资需求不减。而相对宽松的货币金融政策环境,以及债券融资成本随市场利率下降为企业债券融资均提供了较好条件。但由于企业自身的资信条件及政策导向的作用,债券融资的结构性调整不可避免。2019年,债券发行主体主要集中在国有企业和上市公司,行业上看主要集中在基建等。2020年这些行业依然肩负稳增长稳就业的重任,融资环境较为宽松。在这些主体融资需求的推动下,债券市场总体发行规模或将继续维持高位。

  2、债券发行成本将进一步降低。2019年下半年以来,在经济下行压力加大的背景下,我国货币政策趋于宽松,流动性合理充裕,市场利率中枢逐步下移,债券发行成本持续下降。2020年货币政策宽松趋势难以改变,央行降准降息的空间仍然较大,货币政策向债券市场的传到机制较为畅通,可以预期信用债发行利率将进一步下行,企业债券融资成本进一步下降。

  3、地方政府专项债的发行规模进一步扩大。2019年第四季度,在本年度地方政府专项债额度发行完毕的情况下,财政部提前下达2020年专项债额度1万亿元,并于2020年初开始发行。市场普遍预期2020年地方正度专项债规模将较上年增加,达到3万亿元左右。地方政府专项债的大规模发行,对企业信用债的发行或将产生一定挤出效应,从而改变债券融资结构。品种上看,短融和中票仍将是企业信用债券的主流产品,企业债占比或将在加强基建投资的政策作用下有所提高,金融债或将在对中小银行补充资本支持政策的作用下提高占比;期限上,长期化趋势将可能在地方政府专项债的引领下有所发展;主体信用等级分布上,向高等级集中的趋势仍将持续。

  4、产业债发行将延续分化特征。钢铁煤炭等国企占比较高的中上游行业,受益于前期“去产能、降杠杆、结构调整”取得明显成效,资产负债率降低,集中度提升,信用风险相对较低,产业债发行规模将保持稳定;交通运输、电力、港口、建筑等行业在基建稳增长发力背景下容易得到更多政策支持,产业债发行规模亦将继续增长。比较而言,难以直接受益于政策利好、民企占比高、行业格局不稳定的中下游行业信用风险相对较大,债券融资规模或将继续萎缩。

  5、民营企业债券发行可能进一步萎缩。由于自身融资条件的恶化,信用风险高企,民营企业债券融资受到更大限制,市场对民营企业债券融资的非风险溢价要求更高,相应的融资成本依然较高。从债券融资结构看,在支持政策弱化及自身信用质量下滑的情况下,民企债券融资规模趋于缩小是大概率事件。

  6、“疫情债”等创新债券获政策支持。为积极应对新型冠状病毒感染的肺炎疫情,保障银行间债券市场平稳运行,加大对疫情防控地区的金融支持力度,交易商协会建立了债务融资工具注册发行“绿色通道”,并加快研究推出了“疫情防控债”,允许对募集资金用于疫情防控相关用途的债务融资工具名称添加“疫情防控债”标识,鼓励参与各方加大宣传力度,提升市场影响力。2月10日,上海银行(行情601229,诊股)牵头主承销的深圳航空有限责任公司2020年度第4期超短期融资券(简称“20深航(疫情防控债)SCP004”)成功完成簿记。本期债券发行规模5亿元,期限179天,票面利率2%,募集资金部分用于补充深圳航空为助力疫情区抗击疫情而免费运输救援物资、医务人员,为旅客免费办理退票、改票等而支出的运营资金。预计随着疫情防控的深入及疫后经济恢复的需要,相关创新性债券融资产品将陆续推出,这有助于在更好地服务疫情防控及疫后经济恢复的同时,丰富债券产品,扩大市场规模。

  (三)2020年非金融企业信用债违约潮或将有所回落,局部性信用风险仍需关注

  1、过去两年非金融企业信用风险已有较充分释放,低等级发行主体2020年偿还压力有所缓解,加之新冠疫情压力下政策支持呵护力度的加大,2020年债违约潮或将有所回落。首先,经过2018-2019年债券违约的集中爆发,较差资质发行人信用风险已经得到一定程度释放,同时违约潮产生的投资者风险偏好下降,使近两年新发债主体资质相对较优,维持了存量债券发行人总体上较强的经营管理、盈利能力和流动性调节能力,同时政府一系列政策的支持,也为其再融资环境的改善和化解流动性风险创造较好条件,发生违约的概率有所降低。其次,2020年低等级发行人的偿债压力较上年有所缓解。根据我们对AA+以下等级发行主体最大偿债压力的统计[10],2019年低等级发行主体的最大偿债压力为1.7万亿元,而2020年下降至不到1.5万亿元,偿债压力明显缓解。其中国企到期偿还、提前兑付和最大回售量略有下降,非国企到期偿还、提前兑付和最大回售量均明显下降;从主体数量上看,2020年国企偿债数量较上年有所增加,而非国企的数量有所减少。非国企发行人偿债数量和最大偿债量的降低,为2020年违约规模下降提供了基本保证。综上所述,可以预计2020年债券违约潮或将有所回落。再次,由于新冠肺炎疫情对经济的较大冲击,财税部门府为了帮助企业度过难关,出台系列减税降费,减轻企业负担、提高企业盈利水平的政策措施;同时金融监管部门实施融资“绿色通道”、支持“疫情债”等相关创新融资工具的推广使用等便利措施,进一步优化融资环境,降低融资成本。以上政策措施将改善企业流动性紧张状况,降低企业违约的信用风险。

  【宏观研究】局部性信用收缩依然存在,债券违约潮或将回落——联合2020年宏观信用风险展望(下)

  2、级别信用利差尚处高位,局部性信用风险仍需关注。从高低级别债券信用利差来看,2019年总体上有所收敛,但仍处于历史高位。高低级别债券之间的信用利差是资本市场度量违约预期大小的一种有效方法,2018年以来,无论产业债还是城投债,AA级与AAA级之间的级别利差快速走高,在2018年年底达到了历史的高位,比以往高位高达100BP左右。在此期间,出现了中国资本市场上未曾有过的债券违约高峰。2019年以来,高低级别利差总体有所收敛,反应了市场对违约预期有所降低,但总体仍处于较高水平,这意味着2020年仍会是债券市场违约高发的一年,但总体会有所回落。民企和国企产业债的利差在2019年四季度下降明显,但仍处于高位水平,民企仍是债券市场违约的主要组成部分。

  【宏观研究】局部性信用收缩依然存在,债券违约潮或将回落——联合2020年宏观信用风险展望(下)

  3、民营企业受疫情冲击更大,信用风险相对较高。2019年,民营企业债券融资净额为负,主要是新发行规模大幅下降,同时到期及回售规模较大,显示出民营企业信用收缩十分明显。近年来民营企业债券发行发展迅速,存续债主体已有800家左右。大部分民营企业主要分布于行业集中度较低的下游产业,激烈的市场竞争对其盈利水平产生了较大约束;其中部分民营企业盲目多元化发展、治理结构不完善,内控机制不健全,容易引发财务风险,信用质量相对较弱。2019年受到信用等级下调的民营企业数量占比较大,有些已经发生违约,有些处于潜在违约状态。2020民营企业债券到期仍较集中,信用风险仍然较大。更为值得关注的是,民营企业主要集中在受新冠疫情冲击最大的餐饮、零售、娱乐、旅游、酒店等行业,疫情以来的停业已经造成多数企业现金流紧张,短期信用风险剧增。

  4、房地产行业信用风险有所提高,新冠疫情更令其雪上加霜。在“房住不炒”政策的导向下,2019年房地产企业融资受到诸多限制。2020年房地产政策继续维持“稳房价、稳地价、稳预期”的三稳政策,但在房价涨幅继续下滑,部分一二线城市房价有所下降,销售量萎缩的趋势下,2020年房企持续盈利压力加大,自身偿债能力下降;另一方面,2020年地产债偿还规模有所增大,达到5890亿元,其中有近50%的规模附有回售条款,在房企融资政策收紧环境下,地产债的实际偿还压力依然较大。本次疫情导致房企售楼部关闭,工地施工延期,房地产投资和销售增速大概率下行,流动性更趋紧张,部分经营惨淡的企业更是雪上加霜。从这个意义上看,2020年房地产开发行业的信用风险或将有所提高,尾部企业债券违约的概率加大。

  5、城投平台的潜在信用风险或将继续暴露。如果将“16呼和经开PPN001”的延期兑付视为续约,则2019年城投公司依然艰难的保持了零违约地记录。但据不完全统计,截至2019年底,城投企业已经发生非标融资违约事件60起左右。这主要是监管趋严下非标融资大幅收缩的结果,已有数家城投公司主体评级被下调、评级展望负面及列入信用观察名单;同时城投非标融资违约事件较为频发,反映出其经营及再融资的难题,具有较强的金融脆弱性。这类城投的再融资,对政府支持的依赖性较强,一旦政府放弃或无力支持,随时有暴雷之风险。2019年Wind口径城投债共发行3.15万亿元,偿还2.18万亿元,净融资近1万亿元。即使在净融资规模为正的情况下,部分城投非标违约仍然较多,债券违约风险已经显现。2020年在基建投资加大,地方政府对城投依赖加大的背景下,城投融资环境或将保持较为宽松,但由于到期规模较大(到期偿还额1.81万亿,略少于2019年),偿债压力同样较大;随着城投公司的融资平台功能的逐渐剥离以及地方政府总体债务高企、财政收入增速下滑,地方政府对城投公司支持力度或将有所弱化,叠加监管趋严,非标及私募产品违约继续增多等因素的影响,部分城投公司评级下调的可能性增大,一些资质较差的城投公司(地方政府财力弱、自身经营绩效差)信用风险或将陆续暴露。

  【宏观研究】局部性信用收缩依然存在,债券违约潮或将回落——联合2020年宏观信用风险展望(下)

  第五,受新冠肺炎疫情冲击较大的部分发债主体短期偿债能力承压。首先是湖北及周边等疫情较重地区的企业受疫情影响可能较长时间内无法开工复产,造成企业经营现金流紧张,短期内存在较大的偿债压力。其次是全国各地普遍延长假期,推迟开工复工时间,导致大量抗风险能力较差的中小企业尤其是民营企业面临较大的持续经营风险,为其提供产品或服务的部分上游发债主体由于销售下降、回款困难而面临较大的偿债压力。第三,重点关注交通运输、旅游酒店、餐饮、文化娱乐等行业信用风险。本次新冠肺炎疫情乐观估计3月份平息,但其对消费者心理的影响可能会持续较长的时间,因而难以在短期内恢复正常运营,中短期信用风险较大。尤其是其中的民营企业,资金链条本来普遍处于紧绷状态,再加上生产经营基本停滞、筹资活动短期内难以正常开展、固定支出不变,疫情带来的额外人工开支、订单交付延误等困难,使其债券到期偿还及回售压力攀升,蕴含的信用风险或将加速暴露。

  [10]本文以全部到期量、提前兑付量和回售量计算最大偿债量,其中回售量是假定投资者到期全部选择回售所有份额。

关键词阅读:债券违约

责任编辑:卢珊 RF10057
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