在新冠肺炎疫情冲击下，今年以来我国经济面临较为严重的下滑风险，同时，疫情对经济的短期冲击影响我国地方财政收入增长，1-2月财政收入出现近5年来首次负增长，区域财政的分化也加剧了部分地区的债务风险。近期，习总书记强调“统筹推进疫情防控和经济社会发展工作”，那么在抗疫情稳增长的背景下，财政政策何去何从？3月31日，国常会确定再次提前下达地方政府专项债规模，按照“资金跟着项目走”原则，对重点项目多、风险水平低的地区给予倾斜。我们认为，在当前全球经济疫情发展不容乐观、国内防控输入性压力加大、产业链条恢复不一、经济下行压力凸显的背景下，我国财政政策存在持续发力的空间。结合目前稳增长与防风险的现状，建议财政赤字率可提升至3.5％，释放增量财政资金；新增地方政府专项债额度建议增加至3.5万亿，特别国债建议增发一万亿等对冲疫情对经济的部分冲击；但完成“确保实现决胜全面建成小康社会目标任务”仍面临一定压力，未来宏观政策依然需要适时加大逆周期调节力度，强化财政政策和货币政策的协调配合。

　　一、赤字率可提升至3.5％，释放增量资金0.7万亿元

　　在稳增长、防风险双底线的指导思想下，适当提高财政赤字率，将有效助力复工复产、利好未来经济发展。一方面，适当放松赤字率，加大防疫和助复工相关财政支出将对稳定目前社会秩序起到重要作用，有利于降低企业和社会运行成本，并在拉动投资与消费、新旧动能转换、产业结构调整等方面起到积极作用，在经济受疫情冲击短期内难以消除的背景下，赤字率大概率将超3％。另一方面，中央政府债务率仍处可控范围内，其加杠杆仍有一定空间，疫情冲击下，中央财政相较地方财政更有责任发挥财政政策积极作用，但考虑到由于国内仍面临较严峻的隐性债务问题以及由于政策刺激力度带来的整体杠杆率再次快速攀升的风险，建议赤字率调升幅度仍不宜过大，避免造成未来中央政府债务风险大幅增加，我们建议赤字率调升幅度控制在3.5％左右。赤字率调升至3.5％，则共可释放增量财政资金0.7万亿元。此外，假设2020年名义GDP增速为5％，今年国债及新增地方政府一般债最大发行规模或分别为5.24万亿元、1.27万亿元，合计或超6万亿元。

　　二、特别国债或可增发万亿，有效稳定经济财政运行

　　特别国债是为实施某种特殊政策而在特定范围内或为特定用途而发行的国债。由于疫情后助复工稳增长，我国财政收支缺口有所扩大，可以通过发行特别国债以较低成本弥补财政收支缺口，针对性的用于支持脱贫攻坚、实体纾困、注资商业银行等，比普通国债更为灵活，利于放大积极财政政策的效果，且其是否纳入赤字，也将视具体情况而定。同时，特别国债为中央政府的直接加杠杆措施，在我国仍面临较为突出的地方政府隐性债务风险，而显性政府债务风险总体可控的背景下，符合防范地方政府债务风险的要求。此外，特别国债只需人大常委会审批，更具有时效性，若“两会”召开前地方债提前下达限额已用完，特别国债将起到承前启后的重要作用，持续为重点基建输血。结合特别国债发行流程，我们认为，此次特别国债有较大可能在4月的人大常委会会议审议通过，最快于4月底、5月初开始发行，在估计2020年名义GDP增速5％、地方政府债务余额增幅4.8万亿元、国债余额增幅2.24万亿元以及2019年末我国政府负债率的基础上，若2020年我国政府负债率不超过44％，则特别国债规模预计在1万亿元左右 。但需要特别指出的是，在目前国外疫情持续发酵冲击全球产业链的背景下，我国虽已步入有序复工阶段，但经济循环整体仍不畅，为进一步扩大财政政策效果，此次特别国债的着力点不应在已有专项债支持的传统基建领域，或可用于扩大消费来对冲外需对经济的拖累，同时还应重点关注企业资金链问题，避免企业大量倒闭和就业大量流失等潜在风险。

　　三、新增专项债限额可以提升至3.5万亿元，扩容提效发力新基建的同时需兼顾风险防范

　　根据我们此前测算，近几年新增专项债额度增速均保持在60％以上，为做好疫情防控以及助力后续经济增长，新增专项债额度增速或仍保持高位，若按增幅64％ 估算，今年新增专项债额度将在3.5万亿元左右；值得注意的是，若需通过专项债对冲经济更多负面冲击，利用基建投资来带动GDP增速更大规模的增长，新增专项债额度或接近4万亿元。截止目前，新增专项债发行规模已接近财政部提前下达限额1.29万亿元的84％。在近期政策利好及稳增长需求下，后续专项债将进一步加大发行力度，投向领域也将更具针对性。此前抗疫情背景下投向医疗领域专项债比例增加，明显超过2019年全年比例；当前稳增长背景下专项债将进一步向基建领域倾斜，尤其是3月4日中央政治局会议提出的“新基建 ”领域，或成为疫情后新的经济增长点。根据中诚信国际估计，今年基建投资规模或为19万亿元左右，参考2020年专项债中新基建相关领域占比12％（实际比例应小于12％），估算今年新基建投资规模约为2.3万亿元，对名义GDP增速的贡献在0.1个百分点左右。其中，从专项债的撬动效应看，若考虑投向土储及棚改的专项债规模，前文3.5万亿元新增专项债中投向基建领域的或接近2万亿元；结合25％资本金比例估算，2万亿元基建领域新增专项债或可撬动基建投资3.2万亿元；若进一步分析对新基建投资的撬动效应，2万亿基建专项债中投向新基建领域的为0.24万亿元，可拉动新基建投资0.37万亿元，占全年2.3万亿元新基建投资规模的16％，可相应拉动名义GDP增速约0.02个百分点。值得注意的是，政策利好下后续专项债投入新基建领域的规模将持续上升，同时用作资本金的方式也将进一步推广，缓解财政压力的同时进一步发挥专项债撬动基建投资的作用。但在专项债稳增长的同时仍需关注项目资金闲置、收益不及预期等风险，做好债券资金拨付管理、加强地方债券信息披露、探索建立全生命周期监管机制等风险防范措施。

　　四、持续推进减税降费、稳定就业政策，巩固抗疫成果助力复工复产

　　作为应对特殊时期的较为普遍的财政工具，减税降费和稳定就业的相关政策将在全面加速复工复产阶段持续推行，促进经济复苏、降低失业率。一方面，减税降费措施持续推进。阶段性降低失业保险费率和工伤保险费率等措施将在指导下持续实施，相关担保费用也将因政策松动在未来一段时期内均保持较低水平，助力纾解企业困难；重点物资生产、运输环节相应成本均可享受一定税收优惠，此类措施将继续为巩固抗疫成果、助力复工复产起到重要作用；此外，疫情缓和后，适时推出消费券提振需求，将利于重燃消费热情，但也需要量力而行，防止盲目跟风引发潜在风险。另一方面，稳定就业力度逐步加强。对参加一线防疫医护人员将在保证正常待遇基础上额外给予中央财政全额负担的定额临时工作补助，短期内此举将持续发挥稳定重要防疫岗位作用；对于一般工作人员，加大失业保险稳岗返还力度、加大职业培训补贴支持力度、保障农民工就业创业等方面措施也在不断推行；下阶段，稳定就业将主要从更好实施就业优先政策、引导农民工安全有序转移就业、加强困难人员保障、压实就业工作责任等六方面进行。

　　五、视疫情与经济发展情况，必要时可重启专项建设基金及长期建设国债

　　考虑到当前国外疫情仍处快速扩张时期，若我国疫情因此出现反复、全球经济恶化后续国内经济恢复面临较大的不确定性的背景下，可视情况考虑其他特殊工具的启用，比如发行专项建设基金或重启长期建设国债。专项建设基金方面，此前抗疫情阶段各政策性银行已陆续发行抗疫主题专项债券精准对接疫情防控应急融资服务机制，筹集和引导社会资金共同参与打防控疫情、稳定经济，目前共计发行235亿元；湖北等地也开始与政策性银行合作设立“补短板、稳投资、支持复工复产”的专项基金。若后续稳增长措施效果不及预期，此形式财政工具或可在下阶段再次重启，弥补各地一季度明显不足的固定资产投资，带动经济较快复苏。此外，若上述财政工具效果均不明显，必要时也可重启长期建设国债，重点用于国民经济和社会发展急需的基础设施建设，但其资金投向应尽量避免与地方政府专项债券项目产生重复，以期进一步放大财政工具的使用效果。

　　总体来看，在当前国外疫情持续发酵冲击全球经济的背景下，我国经济增长仍面临较大的下行压力，对财政收支的负面影响也仍将持续。近期一系列政策的出台，在一定程度上起到了对冲疫情影响、稳定增长的作用；根据中诚信国际测算，前文所述提高赤字率至3.5％、提升专项债新增限额至3.5万亿以及增发万亿特别国债的三种可能性措施共可释放增量财政资金约3万亿；但按照政治局会议“确保实现决胜全面建成小康社会目标任务”的要求，我们认为，完成全年经济目标仍面临一定困难，除上述财政“三支箭”外，仍需额外追加3-5万亿的政策刺激，弥补剩余GDP缺口。因此，未来仍需宏观政策适时加大逆周期调节力度，强化财政政策和货币政策的协调配合。