债券市场二季度展望:短期保持谨慎 振荡中择机

1评论 2021-04-08 11:22:27 今天的盘面很诡异!

  从宏观基本面看,2021年一季度,我国经济延续修复趋势,宏观政策没有“急转弯”。向后看,企业对未来预期乐观,出口保持较强的韧性,实体需求预计维持向好。二季度经济向好趋势预计延续。

  从市场资金面看,短期资金价格先从较低水平大幅上行,之后大幅下降并趋于平稳。与去年四季度相比,一季度DR001均值上行28个基点至1.87%,DR007均值上行6个基点至2.22%,DR014均值下行6个基点至2.39%,DR1M均值下行24个基点至2.55%。二季度经济预计继续向好,同时,供给因素或加大,流动性或呈现紧平衡。

  利率债:

  基本面利空债市 短期保持谨慎

  今年一季度,债券市场收益率整体先下后上。年初,在流动性较宽松背景下,机构配置需求强劲,带动债券收益率下行,之后债券收益率开始反弹。春节后,受制于海外大宗商品价格大涨及通胀预期,中长期收益率上行明显,近期在资金面宽松下维持振荡趋势。

  基本面对债市仍然利空。从基本面看,经济仍然处于持续复苏的过程中。2021年3月,中国制造业采购经理人指数(PMI)为51.9%,较上月上升1.3个百分点,经济恢复势头有所加快。从分项指标来看,市场供需同步增长,带动就业活动升温,从业人员指数近1年来首次重返景气区间。建筑业淡季过后快速增长,投资拉动经济的作用仍然较强。此前受疫情影响较大的消费活动也在加速恢复。整体来看,我国经济延续良好修复态势,短期内对债券市场仍偏不利。但同时也要注意到,价格指数持续高位,企业成本压力较快上升,中下游产业原材料价格风险加大。

  后续来看,随着新冠疫苗的推广和海外疫情的持续好转,全球基本面共振修复确定性增强,短期对国内债券市场形成压制,进入二季度后,债券供给压力也将逐步显现,但当前经济修复仍存在不均衡,预计债券市场仍将延续振荡走势。

  PPI加速上行对债券市场形成扰动。今年1月、2月,CPI同比下降,PPI同比上涨,对债券市场形成利空。其中,食品价格涨幅回落,核心CPI同比增速触底回升。PPI加速回升,上游工业品价格涨幅较大。向后看,随着美国1.9万亿美元财政刺激计划落地,外需持续回升,带动工业品价格继续上行。叠加近期OPEC部长级会议召开,沙特将在4月份维持100万桶/日的原油减产,在海外经济复苏预期升温下,油价涨幅明显。对债券市场而言,CPI处于低位,对其制约较小,但PPI保持加速回升趋势则对长端债券收益率形成较强的压制。海外经济复苏预期强劲,工业品价格有望继续上涨,叠加低基数效应,PPI回升对债券市场形成利空。

  债券性价比提升,配置价值显现。从股债比价来看,以万得全A滚动市盈率的倒数作为衡量股市收益率的指标,其与10年期国债收益率的比值不断降低,目前已经下降至1.38,处于近10年历史分位数19.4%,债券相对股票的性价比有所提升。与货币市场利率相比,10年期国债收益率已经回到了2019年6月的水平,而当时DR007在2.6%左右,而目前DR007在2.2%附近,因此,10年期国债与DR007利差仍具备一定的安全边际,当前,债券的配置价值开始显现。

  整体来看,当前基本面对债市仍偏不利,但机构杠杆水平不高,配置力量对债市仍有一定支撑,预计债市延续振荡走势,交易盘可逢高适度参与,但要注意及时止盈,品种上选择曲线上相对较凸的3年国债。当前估值水平下,利率债已具备一定的配置价值,配置型资金可逐步建仓,建议选择中短期品种,未来如果利率债供给压力和通胀预期将驱动长端利率进一步上行,届时可逢高配置。

  信用债:

  可关注RMBS投资机会

  年初以来,信用债表现优于利率债,整体上表现为区间振荡,短端及中低等级品种下行幅度相对较大。一级市场发行规模和净融资较去年底改善明显,主体分布以中高等级为主,行业分布以类平台为主。AAA和AA+占比分别为61.69%和24.27%;发行规模中排名前5位的行业分别为城投(44%)、综合、公用事业、交通运输和建筑装饰。发行期限短端化,资金用途主要为偿还存量债务。出于控成本考虑,不少发行人发债期限缩短,更愿意发短债。

  从信用债到期情况看,3月份信用债到期量11837亿元,4月份到期量9931亿元,为到期偿还高峰。当前信用分层现象突出,须密切关注债务集中到期压力较大的主体。从各行业到期情况来看,城投规模最高,达到2.2万亿元;采掘行业受去年11月的风险事件冲击,一级市场融资尚未恢复。房地产行业受行业政策调控趋严影响,再融资难度加大,需持续关注债务集中压力较大的个别主体。

  从2020年下半年开始,地产行业调控政策陆续出台。地产之间分化进一步加剧,而一些回款能力较强、土地储备充裕、杠杆水平较低及周转率较高的企业受影响相对较小。

  在房地产贷款集中度管理背景下,个人住房抵押贷款资产支持证券(RMBS)有望成为关注点。当前RMBS收益率与同级别信用类债券有较大利差,可关注其投资机会。1年期高等级品种中,RMBS收益率和中短期票据收益率价差在20个至30个基点左右。

  整体来看,2021年,信用分层加剧延续,信用债下沉资质保持谨慎。从主要配置品种来看,城投板块安全性仍然较高,但尾部风险仍存。房地产调控政策趋严,弱资质房企信用风险上升,可关注财务稳健、回款情况良好的龙头房企。在房地产贷款集中度管理背景下,可关注RMBS投资机会。期限选择上,高等级3年期与1年期期限利差的分位数处于90%以上的,性价比相对较高。但预计市场维持振荡趋势,久期建议保持谨慎,以3年期以内的品种为主。

【来源:金融时报 (责任编辑:卢珊 RF10057)

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