【天风研究·固收】孙彬彬

　　摘 要

　　12月托管数据有哪些需要关注？

　　（1）商业银行继续增持，广义基金继续减持

　　12月，商业银行继续增持，主要券种托管规模环比增加8016亿（上月增加11634亿），主要增持政策性银行债3123亿。商业银行整体增加了主要利率债、信用债的配置5004亿、869亿。

　　受理财负反馈延续影响，广义基金继续减持，主要券种托管规模环比减少5708亿（上月减少11228亿），主要减持超短融3242亿，为2022年8月以来连续第5个月减持。广义基金整体减少了主要利率债、信用债的配置1775亿、6471亿。

　　（2）境外机构由减持转为增持

　　12月，境外机构主要券种托管规模环比增加571亿（11月减少451亿），是连续10个月减持后第一次转为增持，主要增持同业存单和国债，分别增持416亿、236亿。境外机构整体增加了主要利率债配置172亿，减少了主要信用债 配置11亿。

　　近日，中债登和上清所陆续公布了2022年12月的债券托管数据。

　　1. 托管数据总览

　　国债和政策行银行债为主要增量，超短融为主要减量

　　2022年12月，中债登债券总托管量环比增加4006亿至96.47万亿，增量主要来源于国债和政策性银行债；上清所债券总托管量环比减少900亿至30.55万亿，连续三个月减少，减量主要来源于超短期融资券。银行间债券总托管量增加3105亿至127.02万亿，环比增长0.25％（11月为0.21％）。

　　2. 分券种

　　2.1. 利率债：国债贡献主要增量

　　国债托管规模增加了2600亿。商业银行为最主要的增持机构，增持1881亿，证券公司、境外机构、其他、保险机构、信用社分别增持473亿、236亿、113亿、78亿、16亿，广义基金分别减持473亿。此外，柜台市场、交易所市场分别增加14亿、262亿。

　　政策性银行债托管规模增加了1855亿。商业银行为最主要的增持机构，增持3123亿，证券公司增持488亿，广义基金、信用社、保险机构、境外机构、其他分别减持1302亿、302亿、72亿、64亿、17亿。此外，柜台市场增加1亿，交易所市场减少0亿。

　　主要利率债（包括国债、政策性银行债）托管规模环比增加4455亿，增量主要来源于国债。分机构看，商业银行、证券公司、境外机构、其他、保险机构分别增持5004亿、961亿、172亿、95亿、6亿，广义基金、信用社分别减持1775亿、286亿。此外，柜台市场、交易所市场分别增加15亿、262亿。

　　地方债托管规模增加341亿。商业银行为最主要的增持机构，增持297亿。广义基金、保险机构分别增持43亿、9亿，证券公司、其他、信用社、境外机构分别减持258亿、58亿、23亿、6亿。此外，柜台市场减少3亿，交易所市增加339亿。

　　2.2. 信用债：大幅减少，超短融为主要减量

　　企业债托管规模减少476亿。其中银行间债券市场减少526亿，交易所托管规模增加50亿。商业银行、证券公司、保险机构、信用社分别增持113亿、22亿、2亿、1亿，广义基金、其他、境外机构分别减持658亿、4亿、2亿。

　　上清所中票托管规模减少706亿。商业银行、证券公司、信用社分别增持1261亿、510亿、12亿，广义基金、其他、保险机构、境外机构分别减持2417亿、35亿、19亿、17亿。

　　短融托管规模减少140亿。证券公司、其他、信用社、境外机构分别增持31亿、11亿、1亿、1亿，广义基金、商业银行、保险机构、分别减持182亿、2亿、1亿。

　　超短融托管规模减少3596亿。其他、证券公司、境外机构分别增持113亿、51亿、6亿，广义基金、商业银行、保险机构、信用社分别减持3252亿、503亿、12亿、0.3亿。

　　非金融信用债（包括企业债、中票、短融、超短融）合计托管规模减少4919亿。分债券类型来看，超短融、中票、企业债、短融分别减少3597亿、706亿、476亿、140亿。在不考虑中债托管的中票情况下，分机构来看，商业银行、证券公司、其他、信用社分别增持869亿、615亿、85亿、14亿，广义基金、保险机构、境外机构分别减持6509亿、30亿、11亿。

　　同业存单托管规模增加3449亿，广义基金为最主要的增持机构，增持2495亿。商业银行、境外机构、保险机构分别增持1846亿、416亿、39亿，其他、信用社、证券公司分别减持706亿、418亿、222亿。

　　12月主要信用债（企业债、中票、短融、超短融）托管规模有所减少，环比减少3.44％（11月为减少0.36％）。

　　3. 分机构：广义基金继续减持，境外机构转为增持

　　商业银行主要券种托管规模环比增加8016亿（上月增加11634亿），主要增持政策性银行债。利率债方面，商业银行分别增持政策性银行债、国债3123亿、1881亿；信用债方面，商业银行分别增持上清所中票、企业债1261亿、113亿，减持超短融、短融503亿、2亿。此外，商业银行增持地方政府债、同业存单1846亿、297亿。商业银行整体增加了主要利率债、信用债的配置5004亿、869亿。

　　信用社主要券种托管规模环比减少712亿，主要减持国债。利率债方面，信用社分别增持国债16亿，减持政策性银行债302亿；信用债方面，信用社分别增持上清所中票、短融、企业债12亿、1亿、1亿，减持超短融0.3亿。此外，信用社减持同业存单、地方政府债418亿、23亿。信用社整体减少了主要利率债配置286亿，增加了主要信用债配置14亿。

　　保险机构主要券种托管规模环比增加24亿，主要增持国债。利率债方面，保险机构分别增持国债78亿、减持政策性银行债72亿；信用债方面，保险机构分别增持企业债2亿，减持上清所中票、超短融、短融19亿、12亿、1亿。此外，保险机构增持地方政府债、同业存单39亿、9亿。保险机构整体增加了主要利率债配置6亿，减少了主要信用债配置30亿。

　　广义基金主要券种托管规模环比减少5708亿（上月减少11228亿），主要减持超短融。利率债方面，广义基金分别减持政策性银行债、国债1302亿、473亿；信用债方面，广义基金分别减持超短融、上清所中票、企业债、短融3252亿、2379亿、658亿、182亿。此外，广义基金增持地方政府债、同业存单2495亿、43亿。广义基金整体减少了主要利率债、信用债的配置1775亿、6471亿。

　　证券公司主要券种托管规模环比增加1095亿，主要增持上清所中票。利率债方面，证券公司分别增持政策性银行债、国债488亿、473亿；信用债方面，证券公司分别增持上清所中票、超短融、短融、企业债510亿、51亿、31亿、22亿。此外，证券公司减持地方政府债、同业存单258亿、222亿。证券公司整体增加了主要利率债、信用债的配置961亿、615亿。

　　境外机构主要券种托管规模环比增加571亿（上月减少451亿），主要增持同业存单。利率债方面，境外机构分别增持国债236亿、减持政策性银行债64亿；信用债方面，境外机构分别增持超短融、短融6亿、1亿，减持上清所中票、企业债17亿、2亿。此外，境外机构增持同业存单416亿，减持地方政府债6亿。境外机构整体增加了主要利率债配置172亿，减少了主要信用债配置11亿。

　　4. 资金拆借：杠杆率下降

　　我们采用银行间债券托管量/（银行间债券托管量-银行间质押式回购余额）这一公式对2016年以来的杠杆水平进行估算。

　　具体来说，银行间债券托管量我们手动计算了2016年以来各月月末，在银行间交易的债券余额；银行间质押式回购余额方面，我们在考虑实际占用天数的前提下，使用“当天隔夜成交量+7天以内R007成交量之和+14天以内R014成交量+……+1年内R1Y成交量”来进行计算。

　　2022年12月资金利率继续大幅走低。首先，12月央行加大流动性投放是关键。其次，从票据利率观察，12月票据利率回落，预计信贷投放对流动性挤出效应减弱。第三，从机构行为角度观察，12月降准落地，叠加理财负反馈延续，机构跨季去杠杆，银行间隔夜成交占比明显回落。2023年1月资金面央行可能会维持在较为宽松的状态。

　　银行间杠杆较上月下降，12月为107.87％（11月为108.00％）。

　　5. 小结

　　12月托管数据有哪些需要关注？

　　（1） 商业银行继续增持，广义基金继续减持

　　12月，商业银行继续增持，主要券种托管规模环比增加8016亿（上月增加11634亿），主要增持政策性银行债3123亿。商业银行整体增加了主要利率债、信用债的配置5004亿、869亿。

　　受理财负反馈延续影响，广义基金继续减持，主要券种托管规模环比减少5708亿（上月减少11228亿），主要减持超短融3242亿，为2022年8月以来连续第5个月减持。广义基金整体减少了主要利率债、信用债的配置1775亿、6471亿。

　　（2） 境外机构由减持转为增持

　　12月，境外机构主要券种托管规模环比增加571亿（11月减少451亿），是连续10个月减持后第一次转为增持，主要增持同业存单和国债，分别增持416亿、236亿。境外机构整体增加了主要利率债配置172亿，减少了主要信用债配置11亿。

　　风 险 提 示

　　机构行为超预期、政策变化超预期、宏观经济下行风险