1-2月信贷投放冲高，主要是因为基建投资和制造业贷款冲量。政策支持，叠加贷款利率下降促进制造业贷款需求回升，并带来制造业贷款投放增加；而去年基建项目在年初形成实物工作量增加，并且今年以来新增专项债发行量也有支撑，从而也推升了基建配套贷款冲量。二者是信贷主要的投向领域。

　　信贷投放节奏太快会影响宏观调控安排，前2个月信贷投放快节奏存在修正的必要。虽然我国央行现在不再给商业银行制定每年的信贷额度计划。但是信贷是影响社融和M2增速的主要因素，而社融和M2增速需要与经济增速相适应。因而实际上信贷投放量也存在“隐性”限制，也需要与经济增速相匹配。在总量存在一定限制的情况下，前期投放的信贷多，这意味着后期投放的信贷就少，这会加大市场对经济预期的波动也会影响经济回升的节奏。

　　具体到当下，如果银行在1季度将全年大部分额度投放完毕，比如投放50％-60％，那么2-3季度新增信贷同比或将少增，这不利于稳定经济预期。而如果央行再度增加信贷额度，这可能推升全年M2和社融增速，从而会影响通胀预期。因而央行需要适当调控信贷投放节奏。

　　如果信贷投放节奏边际放缓，对债市会带来两方面影响。首先是可能缓和资金面继续收紧的压力。银行如果信贷投放节奏放缓，这意味着银行司库对信贷条线安排的资金边际减少，在货币市场拆出资金的意愿和能力会提升，这能缓和资金面持续收紧的压力。另外，银行信贷投放节奏放缓，对存单集中需求压力也会缓和，能缓和存单价格继续上行的压力。

　　其次，银行信贷投放节奏放缓，并且债券相对贷款性价比提升，银行可能边际增加对债券的配置力量。考虑资本占用、缴税后和派生存款收益后，当下贷款综合收益与10年国债综合收益利差已经处于2011年内以来的低位。如果贷款投放节奏边际放缓，银行或增加对债券的配置。

　　如果信贷“踩刹车”，这对债市形成小幅利好，但利好程度也不宜高估。正如前文所述，信贷投放节奏如果放缓，能缓和资金面收紧压力，银行配债也可能提升，因而对债市形成小幅利好。但也要看到，实体融资需求回升，贷款总量并未压缩，只是节奏上调整，因而对债市的利好程度不宜高估。我们认为长端品种机会小，仍面临经济回升带来的压力，而经历过2月短端利率品种调整以后，短券的配置价值有所上升，短债相对占优。

　　风险提示：经济超预期，货币政策收紧超预期，通胀超预期。