市场预计美联储恐大幅度放缓紧缩步伐
3月10日，在硅谷银行（Silver Valley Bank，SVB）股价单日暴跌60％之后，美国加州金融保护和创新部宣布关闭硅谷银行，并任命美国联邦存款保险公司FDIC为破产管理人。周末时段美国人心惶惶，并出现小规模的银行挤兑现象。3月12日，美国财政部、美联储以及FDIC发表联合声明，为硅谷银行提供紧急救助，市场恐慌情绪得到一定程度的缓解。
A硅谷银行什么来头？
硅谷银行全称是硅谷银行金融集团（SVB Financial Group），在美国NASDAQ证券交易所上市，其业务包括商业银行、私人银行、估值服务、资产管理与基金管理，但其核心业务仍然是商业银行业务，其他业务是基于商业银行业务的合理延展。2022年，硅谷银行资产规模为2118亿美元，在全美银行中排名16位，不到美国银行业龙头摩根大通资产总额的6％，在分类中属于中小银行。
硅谷银行在40多年发展中逐步建立起在评估初创企业贷款风险方面的领先优势，该银行传统业务也主要是吸收风投基金和初创企业存款并给初创企业贷款，在2020年之前这种业务模式并没有问题。硅谷银行历史经营状况稳健良好，在2019年至2023年连续5年位列福布斯美国最佳银行榜单，并在2023年首次入选福布斯首届金融全明星名单。
2003年10月，硅谷银行成立20周年之际，官网上兴致勃勃地记录了他们为企业们作的贡献：硅谷银行成立于1983年，已支持超过3万家创业公司走上成功之路，其中包括一些科技行业最知名的公司。
它确实是银行业的先锋代表，创始人Bill Biggerstaff和Robert Medearis在一场扑克游戏中发现并最终赢得了这个潜在市场：他们抛弃了传统金融业“晴天打伞雨天收伞”的势利风格，在没有可见资产和利润的情况下，为硅谷数量不断增加的初创科技公司提供信贷和银行服务。
30周年的时候，他们说自己：硅谷银行的总资产从1983年的1800万美元增长到230亿美元，客户资金总额420亿美元，一系列专注于风险投资的基金超过17亿美元，市场份额占所有风险投资的一半。
今年则是第40年，硅谷银行伴随着科技公司对世界的颠覆而发展壮大，它扮演的角色也越来越多：除了银行本身，它也直接投资于基金和投资公司，它还是初创公司的投资人，为后者提供贷款，同时也兼做财富管理，还有财务顾问，提供一站式金融服务。它又宣称自己是外汇风险对冲者，在风投这门全球化程度极高的行业里，它说自己可以为客户们“对冲90多种货币的波动”。
最令人欲罢不能的，还得是它的中间人身份。几十年来，很难找到一场没有硅谷银行赞助的大型创业活动，它会把投资者、其他创始人和初创公司人士聚集在一起，帮助彼此拓展人脉、构建业务。
B破产冲击力有多大？
硅谷银行破产的主要原因是2020年新冠疫情扩散后美联储大幅度宽松，而2021年通货膨胀恶化后美联储又快速紧缩，但商业银行在如此大幅度和快节奏的货币政策变化中没有很好地调整资产负债表，即没有根据负债变化相应去降低资产久期和对冲利率风险。其破产主要是特殊宏观环境下的经营方面问题，并不是整个美国经济宏观面的真实反映。
我们结合硅谷银行的资产负债表来分析这个问题。在疫情暴发之前的2019年年底，硅谷银行负债中无息活期存款额为付息存款额的两倍，当时美联储正处于一个降息周期的末期，所以硅谷银行的负债成本也是比较低的。在资产项，现金及等价物占到9.6％，可供出售和持有到期证券分别占到19.7％和19.5％，而贷款占比约为46.3％。
从2019年年底到2022年年底，现金及等价物在2020年上涨但随后两年减少，尽管银行资产总额仍然在快速增加，这时银行本身的流动性风险管理就处理不当了，而且可供出售证券（大多为流动性较好的国债）持有额也在下降，流动性略差的持有到期证券（大多为机构MBS，虽然信用风险不大）则是大幅增加，相对而言贷款额温和增长。从2019年年底到2021年年底，无息活期存款均差不多是付息存款的两倍，然后到2022年年底无息活期存款额大幅度减少，付息存款额超过无息活期存款额，而短期借款额也有显著增加。
根据以上资产负债表，我们来分析为何硅谷银行陷入经营困境。在2020年美联储大幅度宽松、货币流动性泛滥之后，硅谷银行从风投基金和初创企业那里收到大量存款，但流动性泛滥环境下贷款需求并没有成比例增加，硅谷银行就将成本较低的负债投向国债和MBS，试图赚取微薄利差收益，2021年中期美国国债和MBS的利率还是非常低的。从2021年中期至今，随着美国经济复苏、通胀压力回升以及美联储不断收紧货币流动性，风投基金和科创企业的日子不是那么好过了，货币基金回报率也在明显上升，于是他们将无息活期存款转为付息存款，甚至转到货币基金市场，也就是说硅谷银行的负债成本提高且遭遇流动性挤兑。
在这种情况下，硅谷银行的正确做法应该是采用利率互换或者降低证券久期等方法来对冲利率风险，但硅谷银行并没有这样做，因为这样做会降低银行盈利进而降低股东回报。只要硅谷银行能有足够多流动性资产应对负债端流出问题，并且美联储紧缩周期能尽快结束，硅谷银行持有到期资产的未实现损失可以不体现在其资产负债表上。相信这也是美国很多储蓄机构的想法，因为美国收益率曲线严重倒挂说明机构在美联储紧缩阶段反而在利率曲线的长端持有过多证券，这其实是一种跟美联储对赌的形式。
本来这个情况市场也没有多大关注，但来自穆迪的一个降级警告引发市场风暴。3月初，穆迪通知硅谷银行准备下调其信用评级，由于担心评级下调可能削弱投资者和客户对硅谷银行财务健康状况的信心，硅谷银行管理层寻求其投资银行高盛的建议。随后硅谷银行在3月8日宣布出售当时的全部210亿美元可供出售证券，并通过出售普通股和优先股募资22.5亿美元，这样做可以提高财务稳健性，避免信用评级被下调，但这样一来硅谷银行的不良财务状况也全部被揭露。
受到惊吓的客户纷纷提取在硅谷银行的存款，并且风投基金也鼓动被投企业去挤兑，3月9日，硅谷银行挤兑额达到420亿美元（当日兑现额仅有120亿美元）。依靠杠杆经营的银行业最怕挤兑，由于硅谷银行基本上已经资不抵债，为了防止挤兑风潮扩散到其他中小银行，美国监管机构宣布硅谷银行破产并接管其清算事宜。
C救助进展情况怎样？
虽然硅谷银行体量并不算大，其破产主要是由于经营不善而不是宏观经济问题，但由于银行业挤兑风潮的传染性，以及投资者担忧其他中小银行也有类似的情况，因此如果硅谷银行破产事件处理不当，美国出现一波中小银行倒闭潮以及社会经济动荡也不是不可能的事情，总部位于纽约的Signature Bank就在周末遭遇挤兑并被纽约银行监管当局关闭。
目前来看硅谷银行处于轻微资不抵债状况，最理想状态是财务稳健的大银行在政府支持的情况下接管硅谷银行。这样一方面可以稳定人们的心态，另一方面也可以减少硅谷银行短期内抛售引发的市场动荡，最大程度上减少清算硅谷银行资产时的账面损失。在硅谷银行清算之后，要对其他银行进行程度更大的压力测试，提高银行系统的稳健性。
3月12日，美国财政部、美联储与FDIC联合宣布，从3月13日周一开始，硅谷银行的储户可以支取他们的所有资金，与硅谷银行破产有关的任何损失都不会由纳税人承担，存款保险基金为支持未投保存款人而遭受的任何损失将通过对硅谷银行的特别评估予以弥补，对纽约Signature Bank的处理方式基本一致，但股东和某些无担保债权人将得不到保护。
另外，美联储宣布通过新设立的银行定期融资计划（Bank Term Funding Program，BTFP）为符合条件的储蓄机构提供长达一年的贷款资金，以确保银行有能力满足所有储户的需求，这项工具可以美国国债、机构债以及机构MBS等合格资产作为抵押。美国财政部将从外汇稳定基金中提供至多250亿美元作为BTFP的支持，尽管美联储预计没有必要动用这些支持资金。在美国政府兜底硅谷银行以及美联储新创设流动性管理工具的消息公布之后，市场恐慌心态得到一定程度的缓解，美股主要股指期货均上涨超过1％。
D美联储政策或转向？
由于美国政府的紧急救助，相信硅谷银行破产不会引发美国银行体系挤兑潮，其对金融市场的直接影响也相对有限。但硅谷银行破产暴露出美国银行机构在美联储货币政策激烈变化环境中的经营问题，而这些经营问题可能也存在于其他中小银行当中（大银行可以通过多元化经营来减轻问题严重性），因此对美国中小银行的经营策略以及金融市场会存在较为广泛的间接影响。其中最重要一点，就是面对通胀韧性以及美联储政策利率长期保持在较高水平的可能性，中小银行不能再一厢情愿地期望收益率曲线倒挂现象会很快结束，而应当采取果断措施去应对收益率曲线倒挂引发的流动性风险，因此我们认为美债收益率倒挂会有一定程度的收窄，从而部分修正收益率曲线倒挂与美国经济衰退之间的相悖现象。事实上从3月8日到10日，2年期美债与10年期美债倒挂程度已经从107BP缩小到90BP。
由于硅谷银行破产引发市场恐慌，市场目前预计美联储将大幅度放缓紧缩步伐。FedWatch工具显示，市场目前预期美联储在3月会议加息25BP的概率从之前的不到50％迅速上升到95.2％，而预计美联储在3月会议保持政策利率不变的概率也有4.8％；高盛最新研报也预计美联储将在3月会议暂停加息。
图为美国国债期限利差
我们认为硅谷银行破产主要反映了流动性风险而不是美国宏观基本面，在2月经济数据显示美国就业市场依然稳固的情况下，美联储应该坚持其加息计划，以免因暂停加息而引发更大的道德风险。但在硅谷银行破产导致市场心态不稳的背景下，美联储3月份加息50BP的现实阻力也在加大，加息25BP是更加可取的折中抉择，市场应该把重点放在美联储所公布的经济、通胀预测和利率点阵图上。
图为美国银行系统未实现亏损上升
图为硅谷银行存款在量化宽松期间激增（单位：10亿美元）（作者单位：建信期货）
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