日前央行决定从4月16日起实施今年第三次上调存款准备金率。笔者认为，此次上调存款准备金率的主要目的还是收缩流动性，但是在选择该时机出台上有其特殊的用意。

　　依照笔者一贯的观点：央行似乎采用了利率双轨制的货币政策，也就是将利率进行分割———基准存贷款利率实施一个定价机制；货币与债券市场利率又采用一个定价机制。主要表现是通过法定存贷款利率（主要是贷款利率）来抑制宏观经济过热；而货币与债券市场的利率央行力求其平稳并保持一定的低位：通过公开市场操作和准备金率的上调等政策手段吸收流动性的同时，稳定债券市场利率，同时采用“利率平价”来抑制热钱的流入。

　　所以，此次存款准备金率的上调，从大的方面来说，一是为了回笼市场流动性，二是为了稳定市场利率。

　　此次上调准备金率有着特殊的意图。第一，短期来看，优化货币市场利率期限结构。目前货币市场利率出现加速分割局面：一方面，在人民银行的调控下，央票利率出现明显抬升；另一方面，随着福禧短融的到期兑付，短期融资券信用溢价再次减小，加之当前市场机构对久期缩短的要求，短融利率曲线并未随着央票利率的走高出现明显抬升，并且其平坦化程度加大。短期融资券可以说是信用型债券的前端，其明显的信用溢价以及有层次的利率期限结构将为今后的公司债和资产支持类债券奠定良好的发展基础。所以，此次准备金率的调整有意向加强短融利率曲线的上行和减弱其平坦化趋势。

　　第二，长期来看，优化存贷结构。自去年下半年以来，随着央行连续的紧缩政策，银行贷款增长速度出现一定的回落。但是短期信贷增长下降较多，中长期信贷依然增长过快。银行以短养长现象更加严重，资产负债期限结构的错配为银行带来更大的利率风险。近期央行新闻稿中也首次提到“引导金融机构优化信贷结构”，可见控制中长期信贷过快增长已被央行列入调控目标。考虑到存款准备金率会影响到货币政策乘数，长期来看并不简单等同于公开市场操作，此次政策的调整有利于一定程度上缓解下半年中长期信贷的过快增长。

　　展望后续政策，笔者认为紧缩性的政策将贯穿全年，其频率与去年相比将更快，综合力度也更大。

　　首先，不排除再一次加息的可能。考虑到CPI的增长，以及企业手持流动性充裕和目前良好的投资环境下，投资反弹压力较大，不排除经济再次趋热的可能性。由此，下半年有可能进行一次加息。但目前美国出现减息迹象，这将有碍于国内加息进程。

　　其次，央行回收流动性仍将以数量型调控工具为主。控制流动性，稳定市场利率仍是央行调控中介目标中最主要的方面。公开市场操作和准备金率今后还将频繁更替使用。优化银行存贷结构也成为央行调控的目标之一，而仅仅两三次的准备金率上调显然不足以实现该目标。随着外汇储备的不断流入和充裕的市场资金，5、6月份还存在上调存款准备金率的可能，下半年存款准备金率还将上调3－4次。并且其他数量型调控手段也将交替使用，如央行开展掉期操作、发行定向央票、窗口指导等紧缩政策将贯穿全年。

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