准备金率政策已成为真正的巨斧

　　中信证券（爱股,行情,资讯）胡航宇

　　近期回购利率一直低位运行，显示银行间资金面总体处于宽松状况。而且6月末全部金融机构超额储备率1.95%，比5月末高0.44个百分点。央行7月份以来加大了公开市场操作力度，7月初至今已累计净回笼货币近1000亿，但回笼主要还是通过正回购实现，央票的净发行规模仍极为有限。

　　尽管7月份以来银行间资金面有明显改善，但投资者债券投资的需求仍非常低落。控制久期、规避风险是普遍选择，品种偏好集中在1M正回购和短期央票。投资者之所以把资金集中在1M正回购等超短期品种上，我们认为主要有两个原因：(1)商业银行预期央行未来将持续上调存款准备金率，因此把流动性管理放在第一位；(2)由于CPI仍居高不下，投资者对债券市场仍普遍持悲观态度。

　　央行持续上调存款准备金率已经从很大程度上改变了商业银行的行为，不但抑制了商业银行的信贷投放，而且随着其边际效应的发酵，其影响已逐渐扩散到了商业银行经营的方方面面。应该说，目前的存款准备金率政策已成为真正意义上的“巨斧”，而不应该再被看作是常态化的政策工具，我们认为未来央行在存款准备金率的运用上可能会趋于谨慎。

　　宏观经济政策需要综合权衡经济增长和通货膨胀，当前经济增速下滑明显，政策可能对此做出一定的反映，政策微调的可能性在上升。信贷控制已经导致中小企业融资困难，未来信贷政策将做出一定的结构性调整，增加对中小企业的贷款，而信贷增速在下半年也将小幅上升，未来信贷增速小幅提高的可能性较高。此外，由于出口增速下降较快，出口企业面临很大压力，人民币升值速度将有所放缓。