华泰固收:债牛根基尚未动摇 行情在时间上尚未走完
宏观主题:全球从分化走向收敛偏弱,中国惯性下行压力仍大
全球经济预计将从分化走向收敛偏弱,但美国的头部优势仍存。中国经济惯性下行,政策相机抉择,预期充分导致总量博弈空间有限。投资启示在于,全球经济走弱会否反而带来贸易的转机?全球经济收敛偏弱,美元震荡偏弱,黄金等避险资产存在小级别反弹机会,中国货币政策的掣肘没有完全解除,但稍有缓解。国内经济下行压力显现,一季度可能是压力最大的点,货币政策易松难紧,宽信用成效不明显,债牛根基尚未动摇,行情在时间上尚未走完。对权益市场,总量博弈的空间相对有限,结构性机会更值得关注。
政策主题:政策取向相机抉择,货币、财政逆周期调节,监管政策微调
疏通货币政策传导机制、修复融资渠道是2019年宽信用的重点。非标和存款等监管政策亟需调整。“逆周期调节”要求下,货币政策将在较长时间内保持流动性的合理充裕,但重心转向稳增长和疏通流动性传导机制。总量型货币政策仍有空间,2019年或将继续实施降准和定向降准,TMLF、PSL、再贷款等结构性货币政策工具的使用将更加频繁,以疏通货币向信用的传导。M2增速预计将逐步有所企稳,社融一季度低位徘徊而后企稳弱反弹。货币政策整体中性偏宽松,债券市场仍处于较安全区域,息差和套息机会仍建议坚持。
机构主题:金融生态链继续重塑,理财“资产荒”延续,地方债供给放量
2019年理财子公司将正式落地展业,进一步重塑金融生态链,公募基金固收业务尤其是货基或将受到直接冲击,银行理财的本质和行为模式能否彻底改写还是未知数。利率债放量,但不是银行理财偏好的资产,非标融资仍存在较大不确定性,银行理财小型“资产荒”或将持续。而地方债供给放量,对表内国债配置产生挤出效应,且需要货币政策的配合,反过来使得中短端和息差机会的确定性增强。虽然利率债仍有惯性,但配置价值已大幅弱化,难覆盖负债端成本,在信用债中挖掘票息和息差机会更加重要。
市场主题:广谱利率从分化到收敛,信用风险从流动性冲击到损益表冲击
在政策引导、融资收缩、货币政策传导的多重因素影响下,广谱利率将从分化到收敛。我们认为广谱利率的整体回落,才会带来权益市场大的转机。信用风险或将从2018年融资渠道被动收缩转换为2019年经济下行引发的损益表冲击。珍惜头部房地产非标等优质资产,民企和房地产头部公司仍有望从政策支持和融资渠道改善当中受益。
其他主题:大小盘转债估值或将会收敛
目前大盘转债贵,小盘转债估值便宜源于投资者结构和信用、小盘股风险担忧。我们仍坚持 “转债市场具备战略配置价值,中长期要精选个券,积极布局,但短期需要控制仓位,耐心收集筹码”的核心观点。我们建议采用“低吸+排雷”的策略,大盘品种优先选择正股,中小盘低估值品种积极用转债期权特性对抗股市和正股的不确定性,排除存在信用风险品种。
风险提示:全球经济下行超预期;贸易摩擦意外升级;宽信用政策超预期;权益市场转暖。
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