作者：方竹沁石雪琳

　　引言

　　2022年12月30日，上交所发布了4项资产支持证券业务规则（《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引》第1—4号），内容涵盖发行准入标准、信息披露、分类审核和特定品种四个方面。业务规则对现有资产支持证券相关监管政策进行了全面优化和整合，将促进ABS产品设计更规范化、信息披露更透明化。其中《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第2号—大类基础资产》（以下简称“《指引2号》”），规范了大类基础资产的准入规则（包含3大类7小类），细化和完善了已有业务规则的大类资产的准入条件、交易规则、现金流预测和参与方的要求等，并扩充了未有明确制度的大类资产的相关规则，引导市场夯实资产信用，强化质量控制。本系列研究将结合上交所业务规则中对各大类基础资产、交易结构以及现金流测试相关要求进行解读和探讨。

　　《指引2号》本次将“不动产抵押贷款基础资产”单独作为三大类基础资产之一，扩充了相关规则。本文主要就《指引2号》下对不动产抵押贷款ABS中基础资产、交易结构、现金流、不动产评估及重要参与人等方面的要求进行分析解读。

　　一、基础资产准入规则

　　对于不动产项目权属的相关要求：强调抵押物的可处置性和质押物的可转让性

　　在进行不动产项目资产证券化时，根据常规的交易安排，债务人会以不动产项目未来运营收入作为质押物提供质押担保并作为资产支持证券的主要偿还资金来源；同时会以所持不动产项目作为抵押物提供抵押担保，在处置情形下可利用抵押物处置现金流偿还资产支持证券的本金和收益。鉴于此，本次《指引2号》强调了抵押物的可处置性和质押物的可转让性，一方面需关注项目前期的审批手续及流程的合法合规性，另一方面需核查抵质押等权利限制的情况以及办理解除的相关安排，以保障抵押物的可处置性良好，便于出现风险时可用不动产的处置现金流来偿还投资人。

　　对于不动产项目的运营情况、现金流的相关要求：关注不动产项目实际运营情况，引导强调资产证券化产品的信用水平应着重于基础资产本身的信用质量而非外部主体的补足。

　　《指引2号》分别从资质文件的合法合规性、运营模式的成熟性、现金流的稳定性与持续性三个方面对不动产项目的运营进行规范性指导，从而保障底层不动产项目能够产生真实、稳定及持续的现金流，进而为资产支持证券的偿还提供保障；同时，《指引2号》回归资产证券化的本质，就现金流和资产价值对优先级资产支持证券的保障情况提出限制性要求，引导强调资产证券化产品的信用水平应着重于基础资产本身的信用质量而非外部主体的补足。

　　二、现金流预测、评估报告相关要求

　　《指引2号》中对第三方中介机构出具的评估报告和现金流报告的内容提出了相关的要求，明确了评估报告需要披露重要参数假设、现金流报告需说明预测方法和相关参数设置的合理性，同时强调申报规模需要审慎结合现金流预测和评估值结果。对第三方机构出具的专业报告提出的要求，其目的在于督促第三方专业报告的规范化与透明化，有助于投资人判断现金流预测和估值的合理性，更好地评估产品风险。

　　三、不动产抵押贷款ABS项目交易结构相关要求

　　《指引2号》针对不动产抵押贷款ABS的交易结构提出了一系列的要求，其目的是为了使得交易结构标准化且能够更好地匹配不动产项目的特点，从交易设计层面减少风险敞口，保护投资人的合法利益。

　　四、不动产抵押贷款ABS项目重要参与方相关要求

　　借款人和不动产项目运营机构作为直接偿还人和运营机构，债券偿付的稳定性与其信用水平和运营能力有直接关系。若借款人信用状况恶化，丧失清偿能力甚至破产，将直接影响标的贷款偿还情况，且可能会发生底层资产运营现金流的挪用或混同风险；不动产项目运营机构运营管理能力下降会直接对底层运营现金流产生负面影响，从而影响资产支持证券的正常兑付。《指引2号》要求对借款人的资质情况、债务情况、合法合规情况以及持续经营能力提出了更严格的要求，强调其自身的信用水平和履约能力，有利于减少因借款人的信用恶化而引发的相关风险。

　　总结

　　针对不动产抵押贷款ABS，《指引2号》从不动产项目本身、重要参与方、不动产抵押贷款ABS项目交易结构、现金流预测、评估估值多方面提出了明确的要求。总结来看，本次《指引2号》对不动产项目自身的质量提出了更高的要求，同时弱化了不动产类资产支持专项计划对主体增信补足的依赖，引导市场不动产类资产支持证券回归资产本身。同时通过对不动产抵押贷款ABS项目的交易结构、现金流预测报告、评估报告等相关披露内容的明确，有利于促进该类项目的交易结构设置完善化和标准化，提高各中介机构出具的专业报告的合理性和可参考性。