【启航】东方金诚研究发展部翟恬甜：2025转债打新胜率望高企，投资者宜聚焦转债下修博弈良机

回顾过去一年，我国积极应对国内外环境变化带来的诸多影响，出台一系列政策“组合拳”，扎实推动高质量发展，经济回暖向好。新的一年，征程在前，我们要实施更加积极有为的政策，全力以赴保持经济社会发展良好势头。然而，当前经济运行仍面临一些新的情况，如何应对外部环境不确定性带来的严峻挑战，如何化解新旧动能转换过程中产生的巨大压力，这些都成为摆在我们面前亟待解决的问题。值此之际，推出《启航·预见2025》，聚集百位首席共同探索前行之路。

本文作者：东方金诚研究发展部 翟恬甜

在深入分析2025年转债市场的潜在趋势与挑战后，翟恬甜在其最新研报中认为，转债市场实现趋势性上涨的基础在于盈利预期的改善，而在2025年市场盈利预期整体偏弱的情况下，转债市场可能多数时间处于震荡整理状态，由企业盈利预期改善带来的转债上涨动能增强可能要到四季度才有所体现。

从宏观形势来看，翟恬甜认为，2025年宏观经济将面临两大挑战：一是特朗普上台后可能发动的“贸易战2.0”给出口企业带来的压力；二是国内房地产行业持续低迷对经济增长的制约。为了对冲这些不利因素，翟恬甜表示，为对冲“贸易战2.0”冲击，将更加注重扩大内需。2025年宏观政策逆周期调节力度有望进一步加大。不过，她也指出，当前转债市场已对2025年更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策有充分预期，后续进一步上涨还需要依赖政策落地见效后经济增长动能增强并带动企业盈利预期改善。

从政策的节奏来看，一季度增量政策加速落地、二季度“抢出口”效应增强、三季度贸易战冲击显现、四季度稳增长政策继续全面发力。她指出，资本市场对政策发力已有充分预期，预计一季度增量政策落地和两会召开，对市场的提振效果将较为有限，上半年“抢出口”效应可能提升出口企业业绩，并带来阶段性和结构性的上涨机会，但后续贸易战的潜在冲击令可持续性存疑，在市场情绪总体谨慎的情形下，预计转债市场更多表现为宽幅震荡，而由企业盈利预期改善带来的市场情绪提振、转债上行动能增强可能至四季度才有所体现。

此外，翟恬甜还分析了年报季和信用评级跟踪季的信用风险对转债市场的影响，她认为，这两个季节会增加二季度转债市场的波动性，使市场情绪维持谨慎。“不过，经过2024年洗礼，投资者对转债市场信用风险可控已初具共识，预计风险事件对转债市场的冲击程度将明显弱于2024年，信用冲击将更聚焦于业绩不佳的弱信用资质转债。”他补充道。

在转债的供给方面，翟恬甜预计2025年新发转债规模将保持在600亿元左右的偏低水平。一方面，2025年内外部环境仍面临较大挑战，这可能会继续抑制上市公司转债融资意愿，导致2025年新增预案量仍处于低位，另一方面， 2025年在夯实上市公司质量、保障投资者权益的政策基调下，监管对转债发行预案审核仍将保持审慎态度，后续监管审核节奏较难出现明显加速。

数据显示，2025年转债市场进入到期高峰，年内合计有43支转债到期退市，到期规模为789.63亿元高位，为近年最高水平，

她预计，2025年强赎退市规模与存量转债转股规模或超2024年，叠加仍有可能出现的非正常退市情况，预计2025年转债退出规模将达到1600亿元。

因此，综合转债新增供给量和退市规模，她预计2025年转债市场存量规模大概率继续萎缩，降幅可能在1000亿元左右。

针对这些关键因素，翟恬甜提出了以下策略建议：

首先，在年初至两会前的政策博弈阶段，投资者应以防御为主，重点关注大盘高评级转债，以规避市场风险。随着年报业绩预告的披露，部分上市公司退市风险显现，也将对市场风险偏好产生压制，因此大盘、高评级转债的防御优势将凸显。

其次，在两会后至5月末的政策与业绩验证阶段，投资者应关注主题投资与业绩驱动。随着两会确立2025年GDP增速目标等关键指标与政策方向，市场情绪或有短暂提振。但考虑到后续政策落地的不确定性，转债市场冲高回落的可能性较大。在此阶段，业绩驱动明确以及两会确定的重点方向和领域可作为关注重点。

此外，6月是评级下调冲击较为集中的月份，可能导致转债市场信用分层加剧。投资者需警惕尾部高风险、弱资质转债因信用风险担忧加剧而价格大幅下调的风险。同时，优质转债则可能保持较强股性。为规避点状风险和择券风险，投资者可关注转债ETF，把握左侧布局时机。

进入三季度，政策应对节奏将成为转债市场定调的核心。尽管贸易战对出口的冲击将有所显现，但其对权益与转债市场走向的影响更取决于我国政策应对节奏。若国内政策超前加力应对，全力提振内需，市场情绪将有明显提振；若政策节奏保持定力，出口冲击对市场情绪的影响将占上风，权益和转债市场可能持续调整。

四季度，为完成全年经济增长目标，稳增长、稳楼市政策或全面发力，市场情绪将得到提振。在此阶段，组合进攻属性可适度放大，双低、股性转债由于不对称弹性优势将显著占优。

同时，翟恬甜还指出，2025年新发转债数量预计同比提升，转债打新胜率或保持高位。投资者仅需对发行规模过大、稀释正股作用过强的新券作适当规避即可。另一方面，随着权益市场波动的加大，转债下修博弈空间较为充分，加之存量转债生命期缩短有望增强发行人下修意愿，投资者可重点关注转债下修博弈机会。

最后，她提醒投资者，在运用低价、双低策略时，仍需注意排除信用风险较高的尾部个券。例如，建工转债因连续亏损、应收账款周转率大幅恶化，东风转债、智能转债等信用状况也较2023年明显恶化。投资者应谨慎对待。